天風(fēng)證券股份有限公司唐婕,張峰,邢顏凝近期對巨化股份進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《制冷劑景氣上行與多板塊布局助力氟化工龍頭成長》，首次覆蓋巨化股份給予增持評級，目標(biāo)價(jià)41.2元。

　　巨化股份(600160) 　　國資氟化工龍頭，2013-2024年業(yè)績穩(wěn)健增長，制冷劑毛利占比超過60%。浙江巨化股份有限公司成立于1998年，是國內(nèi)領(lǐng)先的氟化工、氯堿化工新材料先進(jìn)制造業(yè)基地。公司控股股東為巨化集團(tuán)有限公司，實(shí)控人為浙江省國資委。公司產(chǎn)品可分為氟化工原料、氟制冷劑、含氟聚合物、含氟精細(xì)化學(xué)品、食品包裝材料、石化材料、基礎(chǔ)化工產(chǎn)品七大類。2013-2024年公司收入與歸母凈利潤C(jī)AGR分別為8.7%/20.4%，增長主要驅(qū)動力為制冷劑與基礎(chǔ)化工品板塊量增。公司過半收入來自制冷劑與石化材料(2024收入占比分別為38%/17%)，近六成毛利來自制冷劑(2024占比64%)。 　　三代制冷劑配額落地，公司作為行業(yè)龍頭有望充分受益行業(yè)景氣上行。2024年我國三代氟制冷劑進(jìn)入生產(chǎn)配額期，配額落地帶來供給端集中度提升，在下游家用空調(diào)旺盛需求的助力下，主流品種價(jià)格價(jià)差較23年大幅上行。2025年三代制冷劑生產(chǎn)配額有序增發(fā)，考慮R22削減帶來的空調(diào)換新需求、空調(diào)出口增長及行業(yè)競爭秩序改善，我們認(rèn)為配額增發(fā)不會沖擊行業(yè)供需緊平衡。2025年，公司三代制冷劑權(quán)益生產(chǎn)配額27.1萬噸(不包括R23)，市占率34%(行業(yè))，且主流三代制冷劑配額市占率領(lǐng)先，R32/R125/R134a占公司總配額42%/21%/25%，占國內(nèi)總配額的41%/34%/33%，將有望充分受益于行業(yè)景氣度的持續(xù)上行。 　　公司多個氟聚合物產(chǎn)能居全國前三，經(jīng)多年研發(fā)開發(fā)出系列電子氟化液。公司PTFE、HFP、FKM、FEP、PVDF產(chǎn)能規(guī)模均位居行業(yè)領(lǐng)先地位，其中FKM、PVDF產(chǎn)能國內(nèi)；2024年含氟聚合物外銷量同比+7%，但價(jià)格持續(xù)弱勢，板塊均價(jià)同比-17%，行業(yè)存在供需壓力。在含氟精細(xì)化學(xué)品板塊，經(jīng)過十多年的技術(shù)研發(fā)積累，公司已開發(fā)出系列電子氟化液產(chǎn)品。 　　布局基礎(chǔ)化工產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)延鏈補(bǔ)鏈，石化板塊向先進(jìn)特色石化材料轉(zhuǎn)型升級。 　　為配套氟化工板塊，公司發(fā)展氯堿產(chǎn)品、煤化工產(chǎn)品、硫酸化工產(chǎn)品在內(nèi)的基礎(chǔ)化工板塊。食品包裝材料板塊，公司VDC/PVDC產(chǎn)能全球首位，發(fā)力PVDC系列產(chǎn)品多元化。石化板塊，公司全資子公司投資約16億元建設(shè)PTT、PDO項(xiàng)目，向先進(jìn)特色石化材料轉(zhuǎn)型升級。 　　盈利預(yù)測：結(jié)合公司產(chǎn)能及產(chǎn)品價(jià)格情況，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤分別為44.4/54.3/65.9億元，對應(yīng)EPS分別為1.65/2.01/2.44元，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE分別為22.66/18.53/15.28倍。參考可比上市公司(三

天風(fēng)證券股份有限公司唐婕,張峰,邢顏凝近期對巨化股份進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《制冷劑景氣上行與多板塊布局助力氟化工龍頭成長》，首次覆蓋巨化股份給予增持評級，目標(biāo)價(jià)41.2元。

　　巨化股份(600160) 　　國資氟化工龍頭，2013-2024年業(yè)績穩(wěn)健增長，制冷劑毛利占比超過60%。浙江巨化股份有限公司成立于1998年，是國內(nèi)領(lǐng)先的氟化工、氯堿化工新材料先進(jìn)制造業(yè)基地。公司控股股東為巨化集團(tuán)有限公司，實(shí)控人為浙江省國資委。公司產(chǎn)品可分為氟化工原料、氟制冷劑、含氟聚合物、含氟精細(xì)化學(xué)品、食品包裝材料、石化材料、基礎(chǔ)化工產(chǎn)品七大類。2013-2024年公司收入與歸母凈利潤C(jī)AGR分別為8.7%/20.4%，增長主要驅(qū)動力為制冷劑與基礎(chǔ)化工品板塊量增。公司過半收入來自制冷劑與石化材料(2024收入占比分別為38%/17%)，近六成毛利來自制冷劑(2024占比64%)。 　　三代制冷劑配額落地，公司作為行業(yè)龍頭有望充分受益行業(yè)景氣上行。2024年我國三代氟制冷劑進(jìn)入生產(chǎn)配額期，配額落地帶來供給端集中度提升，在下游家用空調(diào)旺盛需求的助力下，主流品種價(jià)格價(jià)差較23年大幅上行。2025年三代制冷劑生產(chǎn)配額有序增發(fā)，考慮R22削減帶來的空調(diào)換新需求、空調(diào)出口增長及行業(yè)競爭秩序改善，我們認(rèn)為配額增發(fā)不會沖擊行業(yè)供需緊平衡。2025年，公司三代制冷劑權(quán)益生產(chǎn)配額27.1萬噸(不包括R23)，市占率34%(行業(yè))，且主流三代制冷劑配額市占率領(lǐng)先，R32/R125/R134a占公司總配額42%/21%/25%，占國內(nèi)總配額的41%/34%/33%，將有望充分受益于行業(yè)景氣度的持續(xù)上行。 　　公司多個氟聚合物產(chǎn)能居全國前三，經(jīng)多年研發(fā)開發(fā)出系列電子氟化液。公司PTFE、HFP、FKM、FEP、PVDF產(chǎn)能規(guī)模均位居行業(yè)領(lǐng)先地位，其中FKM、PVDF產(chǎn)能國內(nèi)；2024年含氟聚合物外銷量同比+7%，但價(jià)格持續(xù)弱勢，板塊均價(jià)同比-17%，行業(yè)存在供需壓力。在含氟精細(xì)化學(xué)品板塊，經(jīng)過十多年的技術(shù)研發(fā)積累，公司已開發(fā)出系列電子氟化液產(chǎn)品。 　　布局基礎(chǔ)化工產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)延鏈補(bǔ)鏈，石化板塊向先進(jìn)特色石化材料轉(zhuǎn)型升級。 　　為配套氟化工板塊，公司發(fā)展氯堿產(chǎn)品、煤化工產(chǎn)品、硫酸化工產(chǎn)品在內(nèi)的基礎(chǔ)化工板塊。食品包裝材料板塊，公司VDC/PVDC產(chǎn)能全球首位，發(fā)力PVDC系列產(chǎn)品多元化。石化板塊，公司全資子公司投資約16億元建設(shè)PTT、PDO項(xiàng)目，向先進(jìn)特色石化材料轉(zhuǎn)型升級。 　　盈利預(yù)測：結(jié)合公司產(chǎn)能及產(chǎn)品價(jià)格情況，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤分別為44.4/54.3/65.9億元，對應(yīng)EPS分別為1.65/2.01/2.44元，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE分別為22.66/18.53/15.28倍。參考可比上市公司(三美股份、昊華科技、永和股份)2025年平均PE為22.0倍，考慮公司為氟化工龍頭企業(yè)，給予公司2025年24-25倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)39.5-41.2元/股，首次覆蓋，給予“增持”評級。 　　風(fēng)險(xiǎn)提示：制冷劑需求不及預(yù)期、供給端非法產(chǎn)能釋放、替代品進(jìn)展超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)、新項(xiàng)目建設(shè)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、業(yè)績預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)。

盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有20家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級16家，增持評級4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為47.95。

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