智通財經APP獲悉，瑞銀發(fā)布研報稱，黃金在2025年初已成為“市場共識性長倉”交易，在金價年內累漲約60%(2025年創(chuàng)下約40次新高)后，市場開始尋找黃金的第二、第三層衍生品，以獲得更高的杠桿(如白銀、鉑金屬及礦商股)，投資者興趣處于極高水平；該行對黃金交易中日益升溫的短期熱情感到越來越謹慎。然而，傳統(tǒng)指標尚未顯示極端擁擠(COMEX凈長倉及ETF資金流入)，反映黃金買盤仍具廣泛基礎。 　　

盡管動能強勁，且一定程度上存在持倉“擁擠”，但該行未見黃金出現(xiàn)持續(xù)下行周期的條件。瑞銀認為，央行持續(xù)購金的邏輯依然成立，盡管多數(shù)黃金定價模型目前“失靈”，但該行策略指出，過去約50年內的五次黃金熊市均發(fā)生于以下環(huán)境：美元走強、通脹或其預期下降、經濟增長上升、風險溢價/不確定性降低。展望未來6至12個月，該行預期上述變情況呈現(xiàn)相反走勢，并相信這與持續(xù)的“去美元化”與“貨幣貶值”交易主題結合，將支撐對黃金的資產配置需求。

在經歷多年表現(xiàn)落后后，黃金股(GDX指數(shù))于2025年表現(xiàn)亮眼，GDX年內上漲逾100%，跑贏黃金約70%。相較于2024年第四季至2025年季的周期性低點，市場對黃金股的未來12個月EV/EBITDA、即期EV/EBITDA及P/NPV估值倍數(shù)均已修復。在該行看來，黃金股目前的風險回報已不如2025年初具吸引力，但若斷言金礦股周期見頂仍為時過早。目前市場上修預期仍正面(基于每盎司4,100美元的金價假設，對2026至2027年EBITDA上修約20%)，目前估值普遍較過去5至10年平均水準溫和，營運表現(xiàn)與可靠性正在改善，多數(shù)個股產生創(chuàng)紀錄的自由現(xiàn)金流，資產負債表狀況良好，多數(shù)大型礦商展現(xiàn)資本紀律，提高現(xiàn)金回報，并謹慎進行資本支出與并購。

瑞銀指，若黃金礦商能持續(xù)重建投資者信心與信任，該行預期盈利預期將保持上修動能，并為部分個股帶來進一步的估值擴張空間。黃金股目前仍以低于

智通財經APP獲悉，瑞銀發(fā)布研報稱，黃金在2025年初已成為“市場共識性長倉”交易，在金價年內累漲約60%(2025年創(chuàng)下約40次新高)后，市場開始尋找黃金的第二、第三層衍生品，以獲得更高的杠桿(如白銀、鉑金屬及礦商股)，投資者興趣處于極高水平；該行對黃金交易中日益升溫的短期熱情感到越來越謹慎。然而，傳統(tǒng)指標尚未顯示極端擁擠(COMEX凈長倉及ETF資金流入)，反映黃金買盤仍具廣泛基礎。 　　

盡管動能強勁，且一定程度上存在持倉“擁擠”，但該行未見黃金出現(xiàn)持續(xù)下行周期的條件。瑞銀認為，央行持續(xù)購金的邏輯依然成立，盡管多數(shù)黃金定價模型目前“失靈”，但該行策略指出，過去約50年內的五次黃金熊市均發(fā)生于以下環(huán)境：美元走強、通脹或其預期下降、經濟增長上升、風險溢價/不確定性降低。展望未來6至12個月，該行預期上述變情況呈現(xiàn)相反走勢，并相信這與持續(xù)的“去美元化”與“貨幣貶值”交易主題結合，將支撐對黃金的資產配置需求。

在經歷多年表現(xiàn)落后后，黃金股(GDX指數(shù))于2025年表現(xiàn)亮眼，GDX年內上漲逾100%，跑贏黃金約70%。相較于2024年第四季至2025年季的周期性低點，市場對黃金股的未來12個月EV/EBITDA、即期EV/EBITDA及P/NPV估值倍數(shù)均已修復。在該行看來，黃金股目前的風險回報已不如2025年初具吸引力，但若斷言金礦股周期見頂仍為時過早。目前市場上修預期仍正面(基于每盎司4,100美元的金價假設，對2026至2027年EBITDA上修約20%)，目前估值普遍較過去5至10年平均水準溫和，營運表現(xiàn)與可靠性正在改善，多數(shù)個股產生創(chuàng)紀錄的自由現(xiàn)金流，資產負債表狀況良好，多數(shù)大型礦商展現(xiàn)資本紀律，提高現(xiàn)金回報，并謹慎進行資本支出與并購。

瑞銀指，若黃金礦商能持續(xù)重建投資者信心與信任，該行預期盈利預期將保持上修動能，并為部分個股帶來進一步的估值擴張空間。黃金股目前仍以低于現(xiàn)貨金價(約4,150美元/盎司)的水平定價。該行表示，國際金礦股當前估值未顯高估，盈利動能仍正面。

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