10月24日，江蘇愛舍倫醫(yī)療科技集團股份有限公司(下稱“愛舍倫”)的北交所IPO之旅迎來終局考驗。在北交所從嚴審核創(chuàng)新屬性、IPO堰塞湖倒逼質量升級的背景下，愛舍倫暴露的系統性問題，折射出傳統代工型企業(yè)沖刺上市的典型困境，其IPO前景并不樂觀。
　　01
　　經營基本面：三重依賴下的脆弱平衡
　　愛舍倫主要從事應用在專業(yè)的康復護理與醫(yī)療防護領域的一次性醫(yī)用耗材的研發(fā)、生產和銷售，通過ODM/OEM等方式為客戶提供醫(yī)用護理墊、醫(yī)用冰袋、手術衣、手術鋪單、手術組合包等各種醫(yī)用敷料產品。
　　從業(yè)務發(fā)展看，愛舍倫自成立起便確立了“OEM為主、ODM為輔”的代工模式，通過為國際品牌貼牌實現規(guī)模擴張。憑借早期積累的設備制造經驗，公司快速切入Medline集團供應鏈，雙方合作長達17年。也正因此愛舍倫的營收結構呈現出“把所有雞蛋放在一個籃子里”的危險特征，客戶、市場、模式的三重依賴使其經營穩(wěn)定性如同風中殘燭。
　　

　　客戶集中度已突破行業(yè)安全紅線。2022年至2025年6月份，公司對大客戶Medline集團的銷售收入占比高達71.51%至77.73%，前五大客戶2025年上半年更是合計貢獻超88%的營收，這一比例不僅遠超振德醫(yī)療、奧美醫(yī)療等同行30%左右的均值，更較北交所同類企業(yè)均值高出近60個百分點。過度依賴帶來的直接后果是議價權喪失：公司境外業(yè)務毛利率長期低于境內近10個百分點，2024年境外毛利率僅22.40%，而境內達32.04%。
　　

　　境外市場的單一依賴加劇經營波動。2022年至2025年6月份，境外收入均超90%，且持續(xù)攀升，2025年上半年更是達到96.54%，而美國市場的營收超達七成以上。雪上加霜的是，美國對醫(yī)療產品加征的關稅已從公司與客戶分擔轉為全額承擔，2024年僅此一項就侵蝕914萬元營業(yè)利潤，占比達9.58%。交易所在問詢中重點提到“說明加征關稅的具體情況，對發(fā)行人經營業(yè)績的影響及應對措施的有效性”。但從美國市場營收持續(xù)增長的情況來看，愛舍倫對美國市場的依賴性越發(fā)嚴重，當前愈演愈烈的貿易摩擦環(huán)境很可能會對公司的營收產生致命性的打擊。 　　10月24日，江蘇愛舍倫醫(yī)療科技集團股份有限公司(下稱“愛舍倫”)的北交所IPO之旅迎來終局考驗。在北交所從嚴審核創(chuàng)新屬性、IPO堰塞湖倒逼質量升級的背景下，愛舍倫暴露的系統性問題，折射出傳統代工型企業(yè)沖刺上市的典型困境，其IPO前景并不樂觀。
　　01
　　經營基本面：三重依賴下的脆弱平衡
　　愛舍倫主要從事應用在專業(yè)的康復護理與醫(yī)療防護領域的一次性醫(yī)用耗材的研發(fā)、生產和銷售，通過ODM/OEM等方式為客戶提供醫(yī)用護理墊、醫(yī)用冰袋、手術衣、手術鋪單、手術組合包等各種醫(yī)用敷料產品。
　　從業(yè)務發(fā)展看，愛舍倫自成立起便確立了“OEM為主、ODM為輔”的代工模式，通過為國際品牌貼牌實現規(guī)模擴張。憑借早期積累的設備制造經驗，公司快速切入Medline集團供應鏈，雙方合作長達17年。也正因此愛舍倫的營收結構呈現出“把所有雞蛋放在一個籃子里”的危險特征，客戶、市場、模式的三重依賴使其經營穩(wěn)定性如同風中殘燭。
　　

　　客戶集中度已突破行業(yè)安全紅線。2022年至2025年6月份，公司對大客戶Medline集團的銷售收入占比高達71.51%至77.73%，前五大客戶2025年上半年更是合計貢獻超88%的營收，這一比例不僅遠超振德醫(yī)療、奧美醫(yī)療等同行30%左右的均值，更較北交所同類企業(yè)均值高出近60個百分點。過度依賴帶來的直接后果是議價權喪失：公司境外業(yè)務毛利率長期低于境內近10個百分點，2024年境外毛利率僅22.40%，而境內達32.04%。
　　

　　境外市場的單一依賴加劇經營波動。2022年至2025年6月份，境外收入均超90%，且持續(xù)攀升，2025年上半年更是達到96.54%，而美國市場的營收超達七成以上。雪上加霜的是，美國對醫(yī)療產品加征的關稅已從公司與客戶分擔轉為全額承擔，2024年僅此一項就侵蝕914萬元營業(yè)利潤，占比達9.58%。交易所在問詢中重點提到“說明加征關稅的具體情況，對發(fā)行人經營業(yè)績的影響及應對措施的有效性”。但從美國市場營收持續(xù)增長的情況來看，愛舍倫對美國市場的依賴性越發(fā)嚴重，當前愈演愈烈的貿易摩擦環(huán)境很可能會對公司的營收產生致命性的打擊。
　　

　　ODM代工模式陷入增長瓶頸。公司主要通過貼牌生產為國際品牌供貨，缺乏自主品牌與核心技術，導致營收增長乏力。2021-2023年營業(yè)收入長期停滯在5.7億元左右，直到2024年才勉強增至6.92億元。這種模式在低端耗材市場尤為危險——中研普華數據顯示，2025年國內一次性輸液器等低端耗材已面臨過剩風險，而愛舍倫主打的醫(yī)用護理墊、手術鋪單等產品技術壁壘極低，極易被東南亞低成本產能替代。Medline在泰國的工廠已部分投產，更讓愛舍倫的訂單穩(wěn)定性蒙上陰影。
　　02
　　創(chuàng)新屬性：與北交所定位的根本性背離
　　在北交所將“持續(xù)創(chuàng)新能力”作為核心審核標準的背景下，愛舍倫的研發(fā)投入與技術儲備幾乎處于“裸奔”狀態(tài)，成為其IPO路上最致命的硬傷。
　　

　　研發(fā)投入強度遠未達標。2022年至2025年上半年，公司研發(fā)費用率分別僅為0.64%、0.85%、1.14%和1.17%，不僅不足同行業(yè)3%以上均值的一半，更未達到北交所對創(chuàng)新企業(yè)“最近三年研發(fā)投入占比不低于3%”的量化要求。從絕對金額看，其累計研發(fā)投入僅1500萬元左右，而奧美醫(yī)療僅2024年研發(fā)費用就達1.06億元，差距堪稱天壤之別。更諷刺的是，公司董事監(jiān)事薪酬合計超1600萬元，研發(fā)投入尚不及此數。
　　技術成果空心化問題突出。截至2025年6月，愛舍倫擁有76項專利，其中發(fā)明專利20項。但令人疑惑的是，截止2023年末，這家成立近十年的企業(yè)僅有2項發(fā)明專利且均為外購獲得。而從2024年到此次IPO上會前幾日，短短一年半時間，公司的發(fā)明專利竟然猛增18項，對比公司近三年的研發(fā)投入，這個亮眼發(fā)明專利數據確實讓人咂舌。研發(fā)團隊規(guī)模同樣寒酸，2025年上半年研發(fā)人員僅11人，占員工總數0.57%，遠低于行業(yè)平均8%的水平，更未滿足“研發(fā)人員占比不低于10%”的審核底線。北交所在多輪問詢中反復追問其創(chuàng)新特征，但公司僅以“處于發(fā)展階段”敷衍回應，未能提供技術突破的實質性證據。
　　技術轉化能力嚴重不足。從研發(fā)投向看，2024年超六成的研發(fā)費用用于現有產品的工藝優(yōu)化，不足四成涉及微小的產品迭代，本質是為滿足大客戶代工訂單的成本控制需求，與‘科技公司’的定位嚴重脫節(jié)。在醫(yī)療器械行業(yè)加速從成本競爭轉向技術競爭的背景下，公司研發(fā)投入不足同行三分之一、研發(fā)人員占比僅0.57%、核心技術依賴外購且難以轉化的短板，已成為其對接資本市場與實現可持續(xù)發(fā)展的不可逾越的鴻溝。
　　03
　　內控與財務：系統性缺陷暴露治理隱憂
　　愛舍倫在公司治理與財務規(guī)范方面的諸多瑕疵，進一步削弱了其上市資質。實控人絕對控制下的治理結構暗藏風險，張勇合計控制公司88.69%的股權，同時擔任董事長、總經理，形成“一股獨大”的格局。這種結構導致三會運作流于形式，中小股東利益保護機制很可能會形同虛設。歷史上還存在股權代持問題，張勇母親曾代持30%股權，理由竟是“節(jié)省工商手續(xù)時間”，暴露股權管理的隨意性。
　　財務規(guī)范性問題頻發(fā)，其中財務數據的異常波動值得關注：2024年營業(yè)收入同比增長20.36%，但經營活動凈現金流同比下降25.5%，營收與現金流嚴重背離；短期借款從2024年末的1.19億元驟增至2025年上半年的2.19億元，增幅84%，而流動比率、速動比率均低于同行，償債壓力凸顯。IPO前的分紅行為更引發(fā)爭議，2021年和2023年合計分紅8046萬元，實控人張勇獲7130萬元，而同期研發(fā)投入僅936萬元，與募資補流的必要性形成矛盾。
　　外銷收入真實性遭監(jiān)管反復問詢。盡管中介機構對銷收入發(fā)函比例超96%，但客戶回函一致比例僅17.19%至23.75%，且走訪的對象為Medline集團的美國芝加哥總部及上海采購中心，未對客戶集團內與發(fā)行人實際發(fā)生交易的子公司等回函主體進行走訪，核查程序存在明顯局限。
　　04
　　上會前景：審核嚴標準下IPO預期不樂觀
　　愛舍倫的IPO困境，本質是傳統代工企業(yè)與北交所“創(chuàng)新型中小企業(yè)”定位的根本沖突。當前北交所168家待審企業(yè)形成堰塞湖，審核周期拉長至306天，核心原因在于對創(chuàng)新性的從嚴把關，單家企業(yè)平均問詢輪次增至2.3輪。愛舍倫研發(fā)投入、專利數量、研發(fā)人員占比等關鍵指標均未達到北交所量化標準，創(chuàng)新屬性缺失成為最致命短板。
　　大客戶依賴與財務真實性疑慮則加劇了審核風險。監(jiān)管層對“客戶集中度超70%”的企業(yè)一貫持審慎態(tài)度，尤其是在客戶存在訂單轉移風險的情況下。而外銷收入核查局限、財務數據異常等問題，可能被認定為“信息披露不充分”，這在注冊制審核中屬于重大瑕疵。
　　從行業(yè)趨勢看，醫(yī)療器械行業(yè)正加速向高端化、技術化轉型，國家推動設備更新改造利好具備核心技術的企業(yè)，而愛舍倫依賴低成本、低技術的代工模式已不符合產業(yè)方向。北交所2025年預計新上市企業(yè)中專精特新企業(yè)占比超50%，愛舍倫既無相關資質，又缺乏技術壁壘，顯然難以滿足市場定位要求。 加載全文