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智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中郵證券發(fā)布研報(bào)稱，“ToC做品牌、ToB做商業(yè)”的雙輪驅(qū)動(dòng)或?yàn)樾袠I(yè)共識(shí)，其核心前提是ToC打響品牌聲譽(yù)、獲取和留存用戶;而平臺(tái)化轉(zhuǎn)型可推動(dòng)大模型廠商從“訂閱+API”向“平臺(tái)分成”拓展增長(zhǎng)曲線，因此下一輪競(jìng)爭(zhēng)核心將聚焦用戶積累與平臺(tái)化轉(zhuǎn)型能力。建議關(guān)注具有入口價(jià)值的港股互聯(lián)網(wǎng)、與大模型廠商平臺(tái)化有合作潛力的AI Agent以及稀缺的算力環(huán)節(jié)。

中郵證券主要觀點(diǎn)如下：

OpenAI：開(kāi)啟“技術(shù)-爆品-用戶”增長(zhǎng)飛輪，平臺(tái)化轉(zhuǎn)型升維商業(yè)模型

OpenAI代表閉源生態(tài)的技術(shù)中心主義，通過(guò)“技術(shù)-爆品”實(shí)現(xiàn)用戶脈沖式增長(zhǎng)，至今MAU突破10億。ChatGPT自22年11月問(wèn)世，通過(guò)模型能力提升和創(chuàng)新玩法不斷打造爆品，例如24年革命性多模態(tài)GPT-4o;25年Deep Research、GPT5、Sora 2等產(chǎn)品，使得用戶加速增長(zhǎng)。從ChatGPT發(fā)布至25年9月，ChatGPT用戶發(fā)送消息數(shù)量增長(zhǎng)了7倍以上;而在24年7月到25年7月一年間，ChatGPT用戶發(fā)送的消息數(shù)量增長(zhǎng)了5倍以上。token增長(zhǎng)的背后，是較高的粘性、較強(qiáng)的付費(fèi)意愿以及更長(zhǎng)的使用時(shí)間。

OpenAI定位AIWindows蛻變?yōu)槠脚_(tái)型公司，用戶積累凝聚成強(qiáng)大護(hù)城河，營(yíng)收有望高速增長(zhǎng)。該行認(rèn)為，OpenAI不再是產(chǎn)品型公司，而要成為“AI時(shí)代的Windows”，即轉(zhuǎn)型為平臺(tái)型公司。通過(guò)綁定半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)，OpenAI試圖構(gòu)建類似Windows的操作系統(tǒng)級(jí)壟斷——以模型連接算力與應(yīng)用。商業(yè)模型同步升維，除了過(guò)往的toC訂閱、API等收入，還將通過(guò)加大外部合作，實(shí)現(xiàn)toB平臺(tái)價(jià)值變現(xiàn)，拓寬收入增長(zhǎng)曲線。OpenAI預(yù)計(jì)2030年收入達(dá)到2000億美元，2024-2030年CAGR為92%。

國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)：加速AI平臺(tái)化落地，爭(zhēng)奪用戶入口與生態(tài)主導(dǎo)權(quán)

用戶爭(zhēng)奪打響：字節(jié)豆包高舉高打，騰訊元寶借力DS之風(fēng)。1)豆包大模型家族在24年5月火山引擎大會(huì)上正式推出，以“厘成本”價(jià)格打響業(yè)內(nèi)知名度，后對(duì)內(nèi)對(duì)外投流造就明星產(chǎn)品豆包。25年9月，豆包APP/網(wǎng)頁(yè)端MAU分別為1.50、0.86億，環(huán)比+6.44%、14.14%，處于國(guó)產(chǎn)原生AI應(yīng)用梯隊(duì)。2)24年騰訊元寶整體推廣節(jié)奏較為克制，元寶APP/網(wǎng)頁(yè)版MAU落后于國(guó)內(nèi)可比chatbot產(chǎn)品;25年借力DS爆火全國(guó)打開(kāi)AI應(yīng)用的大眾

中郵證券主要觀點(diǎn)如下：

OpenAI：開(kāi)啟“技術(shù)-爆品-用戶”增長(zhǎng)飛輪，平臺(tái)化轉(zhuǎn)型升維商業(yè)模型

國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)：加速AI平臺(tái)化落地，爭(zhēng)奪用戶入口與生態(tài)主導(dǎo)權(quán)

國(guó)內(nèi)平臺(tái)化優(yōu)勢(shì)：AI入口或再度回歸軟件生態(tài)，騰訊與字節(jié)生態(tài)各顯其勢(shì)。中國(guó)超級(jí)APP的強(qiáng)滲透率卡位AI入口，互聯(lián)網(wǎng)大廠具備顯著流量?jī)?yōu)勢(shì)，騰訊系和字節(jié)系占據(jù)我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)用戶使用時(shí)長(zhǎng)占比近六成。騰訊微信緊握社交入口、字節(jié)抖音卡位內(nèi)容入口，有助于元寶、豆包平臺(tái)化成功轉(zhuǎn)型，平臺(tái)化轉(zhuǎn)型有助于其通過(guò)tob/tog提高商業(yè)天花板。

打破“顛覆論”：平臺(tái)型大模型與AI應(yīng)用共筑產(chǎn)業(yè)新周期

該行判斷，大模型核心價(jià)值已從“顛覆者”轉(zhuǎn)向“賦能者”，共生協(xié)作是其平臺(tái)化演進(jìn)的最優(yōu)路徑。OpenAI等頭部廠商通過(guò)開(kāi)放生態(tài)實(shí)現(xiàn)技術(shù)外溢，AI應(yīng)用公司憑借行業(yè)Know-how承接落地，雙方以“智能基座+場(chǎng)景洞察”互補(bǔ)賦能推動(dòng)AI市場(chǎng)擴(kuò)容，大模型價(jià)值正從單點(diǎn)技術(shù)突破升級(jí)為產(chǎn)業(yè)生態(tài)重構(gòu)，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)核心將從“強(qiáng)模型”轉(zhuǎn)向“強(qiáng)生態(tài)”，AI產(chǎn)業(yè)加速邁入“生態(tài)驅(qū)動(dòng)”新階段;而OpenAI與外部廠商合作當(dāng)日的股價(jià)表現(xiàn)(Etsy、Figma等合作方漲幅達(dá)6%-16%，僅少數(shù)跑輸納指)，直觀印證了投資者對(duì)大模型平臺(tái)與垂直場(chǎng)景協(xié)同共贏模式的強(qiáng)烈信心，進(jìn)一步凸顯生態(tài)協(xié)作路徑的商業(yè)價(jià)值認(rèn)可度。

風(fēng)險(xiǎn)提示：技術(shù)迭代不及預(yù)期、國(guó)內(nèi)AIAgent商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期、算力供應(yīng)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)等。

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