智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華源證券發(fā)布研報(bào)稱，近期行業(yè)通過“查超產(chǎn)”的形式展開反內(nèi)卷，此次供給端政策效果顯著，在煤炭需求端受宏觀環(huán)境及新能源替代趨勢影響的背景下，政策對供給端形成的拐點(diǎn)式收縮作用，或?qū)⑹敲禾績r格企穩(wěn)上行的關(guān)鍵性變量及長期積極因素。煤價方面，部分Q2已經(jīng)降低履約價格的長協(xié)煤企業(yè)在Q3有望保持價格平穩(wěn)或略微回升，因此企業(yè)端長協(xié)煤業(yè)務(wù)的價格亦有望在Q3實(shí)現(xiàn)小幅回升。從煉焦煤企業(yè)端盈利水平看，疊加噴吹煤以市場價交易，有望帶動相關(guān)噴吹煤企業(yè)Q3業(yè)績實(shí)現(xiàn)較好的環(huán)比提升。

　　

華源證券主要觀點(diǎn)如下：

　　

2025Q3“查超產(chǎn)”效果顯著，供給收縮助煤價反彈

　　

2025年7月10日，國家能源局綜合司印發(fā)《組織開展煤礦生產(chǎn)情況核查促進(jìn)煤炭供應(yīng)平穩(wěn)有序的通知》，通過“查超產(chǎn)”的形式，展開了煤炭領(lǐng)域反內(nèi)卷。此次供給端政策效果顯著，2025年7、8月國內(nèi)原煤產(chǎn)量同比轉(zhuǎn)跌，跌幅分別為-3.8%、-3.2%，煤炭供需平衡顯著好轉(zhuǎn)，年內(nèi)供需累計(jì)盈余由1-6月的9629萬噸迅速降為1-8月的1496萬噸，秦港5500大卡動力煤平倉價由2025年6月30日的621元/噸上漲至2025年9月30日的699元/噸，三季度累計(jì)漲幅12.6%。在煤炭需求端受宏觀環(huán)境及新能源替代趨勢影響的背景下，政策對供給端形成的拐點(diǎn)式收縮作用，或?qū)⑹敲禾績r格企穩(wěn)上行的關(guān)鍵性變量及長期積極因素。

　　

煤價回升是2025Q3業(yè)績主要積極變量

　　

動力煤市場均價環(huán)比上漲，2025Q3秦港5500大卡動力煤平倉均價報(bào)672元/噸，環(huán)比+6.5%；動力煤長協(xié)煤價反映較為滯后，Q3環(huán)比下跌，2025Q3秦港5500大卡動力煤長協(xié)均價報(bào)669元/噸，環(huán)比-0.7%。從動力煤企業(yè)端盈利水平看，市場煤比例較高的煤企業(yè)績彈性較大。此外，雖然港口長協(xié)煤價格微跌，但或不存在實(shí)際負(fù)面影響，主因長協(xié)煤履約率普遍隨著市場煤價上漲而有所回升，部分Q2已經(jīng)降低履約價格的長協(xié)煤企業(yè)在Q3有望保持價格平穩(wěn)或略微回升，因此企業(yè)端長協(xié)煤業(yè)務(wù)的價格亦有望在Q3實(shí)現(xiàn)小幅回升。

　　

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華源證券發(fā)布研報(bào)稱，近期行業(yè)通過“查超產(chǎn)”的形式展開反內(nèi)卷，此次供給端政策效果顯著，在煤炭需求端受宏觀環(huán)境及新能源替代趨勢影響的背景下，政策對供給端形成的拐點(diǎn)式收縮作用，或?qū)⑹敲禾績r格企穩(wěn)上行的關(guān)鍵性變量及長期積極因素。煤價方面，部分Q2已經(jīng)降低履約價格的長協(xié)煤企業(yè)在Q3有望保持價格平穩(wěn)或略微回升，因此企業(yè)端長協(xié)煤業(yè)務(wù)的價格亦有望在Q3實(shí)現(xiàn)小幅回升。從煉焦煤企業(yè)端盈利水平看，疊加噴吹煤以市場價交易，有望帶動相關(guān)噴吹煤企業(yè)Q3業(yè)績實(shí)現(xiàn)較好的環(huán)比提升。

　　

華源證券主要觀點(diǎn)如下：

　　

2025Q3“查超產(chǎn)”效果顯著，供給收縮助煤價反彈

　　

2025年7月10日，國家能源局綜合司印發(fā)《組織開展煤礦生產(chǎn)情況核查促進(jìn)煤炭供應(yīng)平穩(wěn)有序的通知》，通過“查超產(chǎn)”的形式，展開了煤炭領(lǐng)域反內(nèi)卷。此次供給端政策效果顯著，2025年7、8月國內(nèi)原煤產(chǎn)量同比轉(zhuǎn)跌，跌幅分別為-3.8%、-3.2%，煤炭供需平衡顯著好轉(zhuǎn)，年內(nèi)供需累計(jì)盈余由1-6月的9629萬噸迅速降為1-8月的1496萬噸，秦港5500大卡動力煤平倉價由2025年6月30日的621元/噸上漲至2025年9月30日的699元/噸，三季度累計(jì)漲幅12.6%。在煤炭需求端受宏觀環(huán)境及新能源替代趨勢影響的背景下，政策對供給端形成的拐點(diǎn)式收縮作用，或?qū)⑹敲禾績r格企穩(wěn)上行的關(guān)鍵性變量及長期積極因素。

　　

煤價回升是2025Q3業(yè)績主要積極變量

　　

動力煤市場均價環(huán)比上漲，2025Q3秦港5500大卡動力煤平倉均價報(bào)672元/噸，環(huán)比+6.5%；動力煤長協(xié)煤價反映較為滯后，Q3環(huán)比下跌，2025Q3秦港5500大卡動力煤長協(xié)均價報(bào)669元/噸，環(huán)比-0.7%。從動力煤企業(yè)端盈利水平看，市場煤比例較高的煤企業(yè)績彈性較大。此外，雖然港口長協(xié)煤價格微跌，但或不存在實(shí)際負(fù)面影響，主因長協(xié)煤履約率普遍隨著市場煤價上漲而有所回升，部分Q2已經(jīng)降低履約價格的長協(xié)煤企業(yè)在Q3有望保持價格平穩(wěn)或略微回升，因此企業(yè)端長協(xié)煤業(yè)務(wù)的價格亦有望在Q3實(shí)現(xiàn)小幅回升。

　　

煉焦煤市場價格環(huán)比上漲明顯，2025年Q3京唐港主焦煤庫提均價報(bào)1562元/噸，環(huán)比+18.8%；煉焦煤長協(xié)價較為平穩(wěn)，環(huán)比窄幅波動，不同主產(chǎn)地的主焦煤長協(xié)價漲跌互現(xiàn)。從煉焦煤企業(yè)端盈利水平看，主焦煤企業(yè)由于大部分采用長協(xié)價銷售主焦煤，2025Q3業(yè)績環(huán)比或以持平微增為主，而長治地區(qū)噴吹煤價格2025Q3環(huán)比上漲9.3%，疊加噴吹煤以市場價交易，有望帶動相關(guān)噴吹煤企業(yè)Q3業(yè)績實(shí)現(xiàn)較好的環(huán)比提升。

　　

產(chǎn)量環(huán)比微跌影響或有限

　　

從整體產(chǎn)量看，上市煤企商品煤產(chǎn)量多數(shù)落在核定產(chǎn)能要求內(nèi)，即使略有超產(chǎn)，比例也較小。然而，此次“查超產(chǎn)”在數(shù)量上嚴(yán)格要求全年不能超核定產(chǎn)能，核查口徑為原煤產(chǎn)量，且落實(shí)到具體的生產(chǎn)煤礦，導(dǎo)致上市公司產(chǎn)量亦受到一定程度影響?；谀壳耙压娴脑露冉?jīng)營數(shù)據(jù)，頭部上市煤企自產(chǎn)煤銷量環(huán)比預(yù)計(jì)持平或跌幅在5%以內(nèi)，波動相對較大的中小煤企自產(chǎn)煤銷量環(huán)比跌幅亦在10%以內(nèi)?？紤]煤價由Q2低位顯著反彈帶來較為明顯的單位毛利回升，產(chǎn)量對業(yè)績的實(shí)際影響或較為有限。

　　

成本控制仍為主旋律，但進(jìn)一步降本空間或有限

　　

2025H1煤價持續(xù)下行，煤企經(jīng)營策略從Q1以量補(bǔ)價，過渡到Q2成本控制，在庫存高企及需求低迷的背景下，成本控制成為業(yè)內(nèi)抵御價格寒冬的關(guān)鍵。Q2極端的煤價，也導(dǎo)致煤企成本端普遍出現(xiàn)較大幅度的環(huán)比下降，包括人工成本、材料費(fèi)用、安全生產(chǎn)費(fèi)計(jì)提等均有壓降動作。隨著供給端Q3煤價回升，盈利情況好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)煤企不會進(jìn)一步壓降成本，預(yù)計(jì)上市煤企Q3成本端環(huán)比Q2持平或跟隨煤價略有回升。

　　

2025Q3為少有的煤價環(huán)比企穩(wěn)回升業(yè)績期

　　

2023年以來，煤價呈現(xiàn)季度階梯性中樞下行走勢，2025Q3是除2023Q4之外，少有的煤炭均價環(huán)比回升(基于秦港5500大卡動力煤平倉價)財(cái)報(bào)季，參考2023年煤炭板塊在煤價回升的支撐下走出跨年行情，預(yù)計(jì)煤炭板塊有望在2025Q3財(cái)報(bào)季后走出積極行情。

　　

供緊需增，冬季煤價有望保持強(qiáng)勢

　　

每年9月為迎峰度夏結(jié)束后的煤炭需求淡季，但2025年9月除傳統(tǒng)用煤淡季因素外，水電來水遠(yuǎn)超2024年同期，二十五省水電發(fā)電量旬度同比分別為+10.3%/+14.5%/+20.9%，擠壓火電需求，火電發(fā)電量旬度同比為-5.8%/-8.4%/-7.6%。但在淡季更淡的形勢下，受益于供給端的收縮，秦港5500大卡動力煤9月均價環(huán)比仍微增0.1%，考慮到4季度水電季節(jié)性走弱而冬季采暖電煤需求走強(qiáng)，疊加供給端反內(nèi)卷“查超產(chǎn)”政策有望保持穩(wěn)定的政策力度，煤炭供需或進(jìn)一步偏緊，冬季煤價有望保持強(qiáng)勢。

　　

標(biāo)的方面

　　

建議積極關(guān)注(1)穩(wěn)健的頭部動力煤標(biāo)的：中國神華(601088.SH)、中煤能源(601898.SH)、陜西煤業(yè)(601225.SH)；(2)高彈性煤炭標(biāo)的：兗礦能源(600188.SH)、晉控煤業(yè)(601001.SH)、潞安環(huán)能(601699.SH)、山煤國際(600546.SH)；(3)優(yōu)質(zhì)煉焦煤標(biāo)的：淮北礦業(yè)(600985.SH)、平煤股份(601666.SH)、山西焦煤(000983.SZ)。

　　

風(fēng)險(xiǎn)提示

　　

供給端政策持續(xù)性不及預(yù)期，冬季供暖需求不及預(yù)期，新能源替代進(jìn)度超預(yù)期。

　　

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