智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研報(bào)稱，因騰訊音樂-SW(01698)音樂非訂閱業(yè)務(wù)好于預(yù)期，上調(diào)25/26年Non-IFRS凈利潤(rùn)6.8%/13.0%至94.6/112.1億元。當(dāng)前港股對(duì)應(yīng)26.8/22.3倍、美股對(duì)應(yīng)26.7/22.2倍25/26年Non-IFRS 　　P/E。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。鑒于行業(yè)估值中樞上移，上調(diào)港/美股目標(biāo)價(jià)43.1%/42.0%至114.5港元/29.4美元，港、美股均對(duì)應(yīng)35/29倍25/26年Non-IFRS 　　P/E，分別有29.7%/29.5%上行空間。 　　

中金主要觀點(diǎn)如下：

2Q25 Non-IFRS凈利潤(rùn)超該行預(yù)期

公司公布2Q25業(yè)績(jī)：收入84.4億元，同增17.9%，超該行預(yù)期(80億元)和機(jī)構(gòu)一致預(yù)期(79.9億元);Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)25.7億元，同增37.4%，超該行預(yù)期(22.6億元)和機(jī)構(gòu)一致預(yù)期(22.7億元)，主要因非訂閱收入(廣告、演唱會(huì)和藝人周邊等)超預(yù)期。

在線音樂收入增長(zhǎng)多點(diǎn)開花，SVIP規(guī)模增勢(shì)強(qiáng)勁，非訂閱業(yè)務(wù)增速亮眼

在線音樂：2Q25收入68.5億元，同增26.4%。1)訂閱業(yè)務(wù)：收入同增17%至43.8億元，其中付費(fèi)用戶數(shù)環(huán)增150萬(wàn)人至1.24億人;ARPPU同增9.3%至11.7元/月。公司公告提到近期SVIP已達(dá)1,500萬(wàn)人，占付費(fèi)用戶數(shù)12%，較3Q24披露1,000萬(wàn)人大幅增長(zhǎng)。該行預(yù)計(jì)訂閱業(yè)務(wù)有望保持健康增長(zhǎng)，網(wǎng)賺會(huì)員(廣告會(huì)員)-付費(fèi)會(huì)員-SVIP三級(jí)結(jié)構(gòu)深化運(yùn)營(yíng)，3Q25付費(fèi)用戶數(shù)或環(huán)增130萬(wàn)人，ARPPU或環(huán)比繼續(xù)提升至11.9元/月。2)非訂閱業(yè)務(wù)：2Q25收入同比增長(zhǎng)47%至24.7億元，表現(xiàn)亮眼，其中廣告、演唱會(huì)和藝人周邊多點(diǎn)開花，該行預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)30%的收入同增。社交娛樂：2Q25收入15.9億元，該行預(yù)計(jì)3Q25與4Q25收入有望環(huán)比企穩(wěn)。

2Q25毛利率繼續(xù)環(huán)比提升，經(jīng)營(yíng)費(fèi)用依然保持節(jié)制

2Q25毛利率環(huán)比提升0.3ppt至44.4%;2Q25銷售和管理費(fèi)用絕對(duì)值同環(huán)比相對(duì)平穩(wěn)。該行認(rèn)為，公司成本費(fèi)用控制有效，2025年Non-IFRS凈利潤(rùn)有望繼續(xù)健康增長(zhǎng)。

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研報(bào)稱，因騰訊音樂-SW(01698)音樂非訂閱業(yè)務(wù)好于預(yù)期，上調(diào)25/26年Non-IFRS凈利潤(rùn)6.8%/13.0%至94.6/112.1億元。當(dāng)前港股對(duì)應(yīng)26.8/22.3倍、美股對(duì)應(yīng)26.7/22.2倍25/26年Non-IFRS 　　P/E。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。鑒于行業(yè)估值中樞上移，上調(diào)港/美股目標(biāo)價(jià)43.1%/42.0%至114.5港元/29.4美元，港、美股均對(duì)應(yīng)35/29倍25/26年Non-IFRS 　　P/E，分別有29.7%/29.5%上行空間。 　　

中金主要觀點(diǎn)如下：

2Q25 Non-IFRS凈利潤(rùn)超該行預(yù)期

公司公布2Q25業(yè)績(jī)：收入84.4億元，同增17.9%，超該行預(yù)期(80億元)和機(jī)構(gòu)一致預(yù)期(79.9億元);Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)25.7億元，同增37.4%，超該行預(yù)期(22.6億元)和機(jī)構(gòu)一致預(yù)期(22.7億元)，主要因非訂閱收入(廣告、演唱會(huì)和藝人周邊等)超預(yù)期。

在線音樂收入增長(zhǎng)多點(diǎn)開花，SVIP規(guī)模增勢(shì)強(qiáng)勁，非訂閱業(yè)務(wù)增速亮眼

在線音樂：2Q25收入68.5億元，同增26.4%。1)訂閱業(yè)務(wù)：收入同增17%至43.8億元，其中付費(fèi)用戶數(shù)環(huán)增150萬(wàn)人至1.24億人;ARPPU同增9.3%至11.7元/月。公司公告提到近期SVIP已達(dá)1,500萬(wàn)人，占付費(fèi)用戶數(shù)12%，較3Q24披露1,000萬(wàn)人大幅增長(zhǎng)。該行預(yù)計(jì)訂閱業(yè)務(wù)有望保持健康增長(zhǎng)，網(wǎng)賺會(huì)員(廣告會(huì)員)-付費(fèi)會(huì)員-SVIP三級(jí)結(jié)構(gòu)深化運(yùn)營(yíng)，3Q25付費(fèi)用戶數(shù)或環(huán)增130萬(wàn)人，ARPPU或環(huán)比繼續(xù)提升至11.9元/月。2)非訂閱業(yè)務(wù)：2Q25收入同比增長(zhǎng)47%至24.7億元，表現(xiàn)亮眼，其中廣告、演唱會(huì)和藝人周邊多點(diǎn)開花，該行預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)30%的收入同增。社交娛樂：2Q25收入15.9億元，該行預(yù)計(jì)3Q25與4Q25收入有望環(huán)比企穩(wěn)。

2Q25毛利率繼續(xù)環(huán)比提升，經(jīng)營(yíng)費(fèi)用依然保持節(jié)制

2Q25毛利率環(huán)比提升0.3ppt至44.4%;2Q25銷售和管理費(fèi)用絕對(duì)值同環(huán)比相對(duì)平穩(wěn)。該行認(rèn)為，公司成本費(fèi)用控制有效，2025年Non-IFRS凈利潤(rùn)有望繼續(xù)健康增長(zhǎng)。

深化上游與用戶雙邊平臺(tái)能力，多抓手驅(qū)動(dòng)SVIP長(zhǎng)期滲透提升

在內(nèi)容與平臺(tái)“一體兩翼”戰(zhàn)略下，公司深化與唱片公司合作，以豐富的內(nèi)容生態(tài)滿足用戶的多元需求。演唱會(huì)：公司主辦韓國(guó)頭部藝人中國(guó)澳門演唱會(huì)，也為國(guó)內(nèi)藝人舉辦多場(chǎng)演唱會(huì)。互動(dòng)：QQ音樂引入互動(dòng)社區(qū)bubble，用戶可與數(shù)百名SM、JYP、CUBE等公司旗下韓流藝人直接互動(dòng)交流，公司亦計(jì)劃邀請(qǐng)熱門中國(guó)藝人入駐。公司公告中表示藝人相關(guān)權(quán)益驅(qū)動(dòng)SVIP轉(zhuǎn)化效果明顯，包括數(shù)字專輯、門票優(yōu)先購(gòu)權(quán)益、系列星光卡等。長(zhǎng)音頻：若收購(gòu)喜馬拉雅交易順利推進(jìn)，公司業(yè)績(jī)會(huì)表示雙方在訂閱和廣告層面有較大合作空間。該行認(rèn)為，基于用戶規(guī)模和音樂資源沉淀，公司深化上下游雙邊平臺(tái)能力，為ARPPU健康增長(zhǎng)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

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