（報(bào)告出品方/作者：華創(chuàng)證券，王薇娜、胡瓊方）

一、天然鉆石供給減少，培育鉆石可持續(xù)形成替代

（一）“培育鉆石”實(shí)驗(yàn)室合成真鉆石

1、培育鉆石，物理與化學(xué)性質(zhì)上和天然鉆石無異

培育鉆石在物理/化學(xué)屬性上與天然鉆石完全一致，模擬天然鉆石生長環(huán)境更加環(huán)保。天 然鉆石是由純碳物質(zhì)在地下 150-200km 深處、高溫達(dá) 1100-1600 攝氏度、高壓達(dá) 4.5-6GPa 的情況下，歷經(jīng)數(shù)億年結(jié)晶形成的；培育鉆石在實(shí)驗(yàn)室通過幾周的時(shí)間即可培育而成， 在化學(xué)成分和物理屬性上和天然鉆石完全一致，從肉眼上無法進(jìn)行區(qū)分，生長軌跡存在 差異。在鉆石開采/培育過程中，培育鉆石的能耗、碳排放和耗水量均小于天然鉆石，比 天然鉆石更為環(huán)保。

其他化學(xué)屬性與鉆石不一致的仿鉆有立方氧化鋯和莫桑石。立方氧化鋯化學(xué)成分是二氧 化鋯，屬于人工合成寶石，因最早由蘇聯(lián)人研制成功，又稱為蘇聯(lián)鉆，立方氧化鋯的硬 度明顯低于天然鉆石，可肉眼區(qū)分，火彩帶有彩色；區(qū)別于鋯石，鋯石的化學(xué)成分是硅 酸鹽礦物（ZrSiO4），屬于天然寶石，根據(jù)鋯石的物理性質(zhì)和化學(xué)成份、內(nèi)部結(jié)構(gòu)特點(diǎn) 等綜合情況，可以將鋯石分為高型鋯石、中型鋯石和低型鋯石三種，其中高型鋯石用作 寶石配飾，產(chǎn)量低，價(jià)值較高。目前市場上常見的仿鉆飾品是立方氧化鋯。

莫桑石多為人工合成，成分為碳化硅，產(chǎn)地主要有美國、歐洲、比利時(shí)和中國，最早的 天然莫桑石是由法國諾貝爾學(xué)獎(jiǎng)得主 Henri Moissan 博士在墜落的隕石中發(fā)現(xiàn)的，1980 年美國成功地在實(shí)驗(yàn)室中合成莫桑石，90 年代末，“莫桑石珠寶”正式走入消費(fèi)者的視 野。1998 年 C&C 公司（Charles & Colvard）獲得人造碳化硅的專利，2012 年，C&C 推 出了更為通透的“Forever Brilliant”，2015 年 C&C 推出凈度極高的新一代莫?！癋orever One”，2016 年，C&C 的生產(chǎn)專利到期后，各國開始研發(fā)制造莫桑石；莫桑石的色散明 顯高于天然鉆石，具有豐富的火彩，可肉眼區(qū)分。

培育鉆石形成周期較短，切割打磨與天然鉆石基本相同。培育鉆石的合成方法主要是高 溫高壓法（HPHT 法）和化學(xué)氣相沉積法（CVD 法），僅需幾周即可形成，相較于天然 鉆石上億年的時(shí)間，形成周期較短。

切割打磨環(huán)節(jié)主要包括標(biāo)記（劃線）、劈割、鋸切、成型、拋光等工序，其中標(biāo)記 和拋光是必不可少的工序，這個(gè)環(huán)節(jié)培育鉆石和天然鉆石基本相同，CVD 法培育鉆 石表面有多晶的粗糙結(jié)構(gòu)（多晶是方向不同的鉆石晶體，會影響切磨和拋光），在 切磨前需要用激光清除多晶；HPHT 法由于存在半導(dǎo)體性能，無法利用自動拋光機(jī) 加工，需要在拋光機(jī)中加絕緣的陶瓷套筒。

鉆石級別鑒定：目前鑒定機(jī)構(gòu)對天然鉆石和培育鉆石都根據(jù) 4C（重量、凈度、顏色 和切工）標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分級鑒定，凈度分級依據(jù)是內(nèi)含物位置、大小和數(shù)量的不同來劃 分，F(xiàn)L 為無暇級別，IF 為內(nèi)部無暇，VVS（VVS1>VVS2）是非常非常小的瑕疵， VS（VS1>VS2）是非常小的瑕疵，SI 是小瑕疵;顏色 D-F 是無色級別，G-J 是近無色 級別，從 K 往下基本沒有收藏意義。

2、培育鉆石技術(shù)不斷突破

培育鉆石誕生已久，技術(shù)不斷成熟。培育鉆石最早是在 1952 年由美國聯(lián)邦碳化硅公司 科學(xué)家 William Eversole 運(yùn)用化學(xué)氣相沉積法合成而成，1970 年美國通用電氣公司通過 改良技術(shù)，成功培育出大顆粒寶石級鉆石，2015 年 IGI 鑒定了重達(dá) 10.02 克拉的 HPHT 法培育鉆石，2018 年，NDT 成功培育了重達(dá) 55.94 克拉的毛坯鉆，2020 年力量鉆石掌握了 5 克拉的培育鉆石生產(chǎn)技術(shù)，2020 年 IGI 檢測了重達(dá) 12.75 克拉的 CVD 培育鉆石成品 鉆。

中國顆人造細(xì)粒鉆石誕生于 1963 年，1966 年投入生產(chǎn)，2002 年吉林大學(xué)在六面頂 壓機(jī)上合成出 4.5mm、I b 型黃色金剛石單晶，此后不斷實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，2019 年中南鉆石 公司已掌握了 20ct 以內(nèi)大尺寸高溫高壓培育鉆石單晶合成技術(shù)，掌握了黃色、藍(lán)色、綠 色、紫色、紅色等彩色培育鉆石生產(chǎn)技術(shù)，2020 年 4 月，力量鉆石股份有限公司突破掌 握 5ct 白色培育鉆石生長技術(shù)。

（二）天然鉆石供不應(yīng)求，培育鉆石可逐步替代

1、需求端：全球鉆石消費(fèi)不減，美國為最大的鉆石珠寶消費(fèi)市場

全球鉆石珠寶近 800 億美元，美國占比近一半。根據(jù) De beers 數(shù)據(jù)，2019 年全球鉆石珠 寶銷售額約 790 億美元，2009-2019 年全球鉆石珠寶銷售額的 CAGR 為 2.94%。2015 年 鉆石珠寶銷售額下滑主要是由于新興市場（如中國、印度和日本市場）的消費(fèi)放緩和美 元的以外走強(qiáng)，其中中國鉆飾消費(fèi)增長緩慢主要是由于經(jīng)濟(jì)增長放緩和政府反腐、抵制 三公消費(fèi)等。

鉆石珠寶消費(fèi)需求相對穩(wěn)定，美國保持增長。從各地區(qū)的珠寶消費(fèi)情況，2019 年美國鉆 石珠寶銷售額為 380 億美元（占比為 48%），中國和日本市場次之，2019 年銷售額分別 為 100 億美元/60 億美元（占比分別為 13%/8%），2019 年美國/中國/日本鉆石珠寶銷售 額（以美元計(jì)算）分別同比+3.9%/-2.8%/+3.0%，中國鉆石珠寶銷售額（以本幣計(jì)算）同 比+1.0%，全球鉆石珠寶消費(fèi)需求相對穩(wěn)定。

悅己需求上行帶來非婚慶場景的鉆石珠寶消費(fèi)。根據(jù) De beers 數(shù)據(jù)，以美國、中國和日 本為代表的鉆石消費(fèi)大國，鉆石珠寶在婚嫁市場中的滲透率在逐步到達(dá)頂峰后紅利呈現(xiàn) 放緩趨勢，“悅己”型、非婚嫁場景需求增長有望持續(xù)驅(qū)動行業(yè)高景氣。根據(jù)貝恩咨詢 數(shù)據(jù)，在中美“犒賞自己”已成為鉆石消費(fèi)大原因，且非婚慶珠寶消費(fèi)占比已過半， 超越婚慶珠寶占比。De Beers 永恒印記 CEO 也在采訪中透露 2008 年銷售的鉆石 80-85% 用于婚慶場景，到 2016 年已有 60-70%女性自購悅己，用于非婚慶場景。

2、供給端：天然鉆石供給減少

天然鉆石供給有限，鉆石開采主要由五家高度壟斷。天然鉆石礦產(chǎn)資源屬于非可再生資 源，全球天然鉆石礦產(chǎn)資源儲量有限，全 球毛坯鉆石產(chǎn)量在未來 10 年增長緩慢，甚至出現(xiàn)下滑。2020 年全球前五大鉆石開采商 埃羅莎（Alrosa，俄羅斯）、戴比爾斯（De Beers，博茨瓦納）、力拓（RioTinto，澳大 利亞）、佩特拉鉆石（Petra Diamond，南非）、Mountain Province（加拿大）包攬 2020 年全球 70%的天然毛坯鉆石產(chǎn)量，分別對應(yīng) 27.5%/23.0%/13.5%/3.0%/2.9%的市場份額。 目前開采的鉆礦處于“中老年階段”，De Beers 和 Alrosa 不斷減產(chǎn)，2020 年 11 月力拓集團(tuán)關(guān)閉了位于澳洲西部的阿蓋爾鉆石礦（該礦區(qū) 1983 年正式投產(chǎn)，在 37 年的開采作 業(yè)中，累計(jì)開采了 8.65 億克拉鉆石原石），俄羅斯鉆石生產(chǎn)商 Alrosa 指出供應(yīng)鏈上游和 中游的原石庫存量一直很低，鉆石行業(yè)長期以來面臨著供不應(yīng)求的局面。

寶石級天然鉆石毛坯產(chǎn)量 0.65 億克拉，對應(yīng)產(chǎn)值 90 億美元，切磨損耗率在 2/3。根據(jù)貝 恩咨詢，在開采出的 1.11 億克拉天然金剛石中，寶石級天然鉆石產(chǎn)量占比僅為 59%（約 0.65 億克拉），其中大克拉（>2 克拉）的寶石級毛坯鉆僅占 7%（約 0.08 億克拉），在 切割、打磨和加工環(huán)節(jié)中，損耗率在 2/3 左右，其中圓鉆的磨損率較高，能達(dá)到 60%-70%， 異形鉆的損耗率一般可以 40%-50%，最終形成鉆石珠寶成品的產(chǎn)量僅占毛坯原石的 19% 左右。寶石級天然鉆石的價(jià)值遠(yuǎn)高于工業(yè)級金剛石，產(chǎn)量占比為 59%的寶石級天然鉆石 總產(chǎn)值占比高達(dá) 97%（90 億美元左右）。按照目前已探明的鉆礦儲量為 25 億克拉，可 以大致推算最終形成的鉆石珠寶僅為 4.75 億克拉。

圓鉆通用性強(qiáng)、火彩好但磨損率更高。在鉆石切割打磨過程中，因?yàn)榍泄げ煌瑫a(chǎn)生不 同的形狀，最常見的是圓鉆，除此以外是異形鉆（如心形、水滴形、方形、馬眼形、橢 圓形等）。我們認(rèn)為，圓鉆的價(jià)格更高主要是款式的通用性強(qiáng)，且相同的克拉數(shù)切割成 圓鉆會顯得更大，是最能夠體現(xiàn)鉆石火彩的鉆石切割形狀，圓鉆在原始切磨時(shí)磨損率較 高，異形鉆的磨損率相對更低。

回顧 1970-2019 年天然鉆石價(jià)格指數(shù)變動（以 1970 年價(jià)格=100），天然毛坯鉆石價(jià)格體 系受多因素影響（1）受全球經(jīng)濟(jì)影響：1980 年經(jīng)濟(jì)衰退和通貨膨脹帶來鉆石投機(jī)的泡 沫，下游需求增加使得裸鉆價(jià)格指數(shù)增長迅速，投機(jī)者紛紛出售鉆石導(dǎo)致泡沫破滅，毛 坯鉆價(jià)格下降 19%，裸鉆價(jià)格下降 60%；2008 年金融危機(jī)后全球經(jīng)濟(jì)疲軟，鉆飾市場需 求下降 10%，毛坯鉆和裸鉆價(jià)格下降，鉆石礦商通過減產(chǎn)來穩(wěn)定毛坯鉆的價(jià)格體系；（2） 受鉆石產(chǎn)業(yè)缺乏協(xié)同機(jī)制的影響，1985年Argyle鉆石礦過度開采，毛坯鉆價(jià)格下降26%， 鉆石礦商通過儲存毛坯鉆來平衡鉆石原石的供需；2015 年鉆飾消費(fèi)市場不及預(yù)期使得中 游庫存積壓，鉆石產(chǎn)業(yè)內(nèi)部缺乏良好的協(xié)調(diào)機(jī)制，未能及時(shí)應(yīng)對下游零售市場的波動導(dǎo) 致此次困境，毛坯鉆價(jià)格下降 15%，鉆石礦商通過降低毛坯鉆價(jià)格來刺激下游市場需求； （3）政治因素：2019 年受地緣政治和下游鉆飾需求疲軟的影響，毛坯鉆價(jià)格下降 7%， 主要鉆石礦商優(yōu)先采取穩(wěn)定價(jià)格的策略，僅降價(jià) 5%，初級鉆石礦商允許在最大限度提高 銷量的同時(shí)降價(jià) 10%。

天然毛坯鉆石的價(jià)格近 5 年呈現(xiàn)下降趨勢，鉆石礦商優(yōu)先采取穩(wěn)定毛坯鉆價(jià)格策略以應(yīng) 對鉆飾的需求困境。根據(jù)咨詢公司 Gemdax 的數(shù)據(jù)，全球五大鉆石礦商在 2020 年上半年 的過剩庫存價(jià)值達(dá)到 35 億美元，通過采取減產(chǎn)來控制庫存水平，De Beers 和 Alrosa 在定 價(jià)上拒絕降價(jià)，但允許買家取消訂單。2020 年第四季度迎來鉆石行業(yè)復(fù)蘇，De Beers 從 2020 年底連續(xù)五次提價(jià)，其中大克拉（≥2 克拉）毛坯的價(jià)格漲幅更大。

3、天然鉆石供不應(yīng)求下，培育鉆石可補(bǔ)位

天然鉆石供給不足，寶石級培育鉆石滲透率不斷提升。培育鉆石是模擬天然鉆石生長環(huán) 境培育出來的鉆石，作為天然鉆石的替代品，在鉆石供給減少、需求不減的情況下，培 育鉆石的滲透率迅速提升。2018/19/20 年寶石級培育鉆石原石產(chǎn)量分別為 144 萬克拉/600 萬克拉/700 萬克拉左右，2020 年略受疫情影響，增速放緩，但預(yù)計(jì) 21 年再度實(shí)現(xiàn)快速 增長；18/19/20 年培育鉆石在寶石級鉆石原石中的滲透率分別為 1.0%/4.3%/6.3%（克拉 數(shù)）。由于印度在鉆石切割市場占比在 9 成以上，從印度裸鉆出口數(shù)據(jù)看培育鉆石在下 游鉆石珠寶市場的滲透率，根據(jù) GJEPC 數(shù)據(jù)，印度鉆石裸鉆出口額中培育鉆石的占比不 斷提升，從 2018 年 7 月的 0.8%提升至 2021 年 8 月的 5.8%。

二、培育鉆石產(chǎn)業(yè)鏈

（一）行業(yè)產(chǎn)能集中，上下游為核心環(huán)節(jié)

1、產(chǎn)業(yè)鏈：毛利率呈微笑曲線，上游下游毛利率略高于天然鉆石

從培育鉆石的產(chǎn)業(yè)鏈來看，主要由上游毛坯生產(chǎn)商、中游切割打磨商、下游品牌商構(gòu)成 三部分構(gòu)成。產(chǎn)業(yè)鏈上游主要是從事培育鉆石毛坯的生產(chǎn)，主要有：1）高溫高壓法（HPHT 法）生產(chǎn)商，以黃河旋風(fēng)、中南鉆石、力量鉆石、豫金剛石等為代表；2）化學(xué)氣相沉積 法（CVD 法）生產(chǎn)商，以 Element Six、Diamond Foundry、上海征世、杭州超然等為代 表；產(chǎn)業(yè)鏈中游主要從事培育鉆石毛坯的切割、加工和貿(mào)易等環(huán)節(jié)，以印度為全球培育 鉆石切磨中心，主要集中在印度孟買；產(chǎn)業(yè)鏈下游主要從事培育鉆石的零售終端渠道銷 售，以美國為主要消費(fèi)市場，主要品牌包括 De beers 旗下的 Lightbox、施華洛世奇旗下 的品牌 DIAMA、Brilliant Earth、Light Mark 小白光等。

培育鉆石上游凈利率水平均高于天然鉆石。根據(jù)貝恩咨詢，天然鉆石上游開采鉆礦的毛 利率能達(dá)到 60%，鉆礦開采商的 OP margin 僅為 20%，根據(jù)力量鉆石招股說明書，培育 鉆石毛利率在 60%以上，扣除總部分?jǐn)偟馁M(fèi)用率，凈利率能夠達(dá)到 50%。

2、上游：產(chǎn)能集中，中國為 HPHT 鉆石毛坯的主要生產(chǎn)商

天然鉆石是在高溫高壓下，通過地殼運(yùn)動的擠壓而形成的金剛石原石，培育鉆石需要通 過人工模擬天然鉆石形成的環(huán)境，最常用的是高溫高壓法（HPHT 法）和化學(xué)氣相沉積 法（CVD 法）。

HPHT 法，顏色好但凈度低顆粒??；CVD 法，顆粒大凈度高顏色需改色。HPHT 法在生 產(chǎn)中會使用到鐵鎳等金屬材質(zhì)做觸媒，降低生成溫度，使得 HPHT 法合成的毛坯鉆中會 混有金屬元素，導(dǎo)致鉆石凈度不高；CVD 法是將晶種至于真空腔體內(nèi)，通入含氮（催化 劑）、甲烷和氫的含碳混合氣體，在高溫等離子的作用下，含碳?xì)怏w被離解，碳原子在 鉆石基底上沉積成鉆石膜，毛坯鉆的凈度較低，但是顏色偏灰，甚至有些是帶褐色的， 鉆石的顏色多為 GH 色，達(dá)到 DEF 色比較難，未達(dá)到 DEF 色的 CVD 毛坯鉆可以在上游通過類似 HPHT 法進(jìn)行改色。

培育鉆石全球產(chǎn)能較為集中，中國產(chǎn)能占近一半。2020 年培育鉆石產(chǎn)能全球約 600~700 萬克拉，其中中國產(chǎn)能遠(yuǎn)超其他 國家達(dá) 300 萬克拉，占比近 50%，主要集中在河南地區(qū)，其次為印度和美國，分別為 150 萬克拉及 100 萬克拉，合計(jì)占比超 30%。國內(nèi)培育鉆石生產(chǎn)技術(shù)主要采用 HPHT 法，以 黃河旋風(fēng)、中南鉆石，豫金剛石、力量鉆石為代表，部分企業(yè)采用 CVD 法生產(chǎn)，以上海 征世、杭州超然為代表；歐美、印度和新加坡主要采用 CVD 法培育鉆石，俄羅斯主要采 用 HPHT 法培育鉆石。

3、中游：勞動密集型，印度為全球天然鉆石與培育鉆石加工帝國

培育鉆石切割屬于勞動密集型，印度占據(jù) 95%的毛鉆加工市場。鉆石加工環(huán)節(jié)是指將開 采出的毛坯鉆進(jìn)行軋印、劈理、切割、打磨、拋光等，屬于勞動密集型產(chǎn)業(yè)，需要大量 的人力，且對勞動的技能水平要求較高，雖然目前已經(jīng)有很多先進(jìn)的機(jī)器設(shè)備替代人工， 但是打磨環(huán)節(jié)仍然需要依靠人工。

鉆石加工中心的發(fā)展主要受原料驅(qū)動、市場驅(qū)動、勞 動力驅(qū)動和創(chuàng)新驅(qū)動，主要集中在三類地區(qū)，1）鉆石的礦業(yè)中心（原料驅(qū)動），如俄羅 斯、南非等，2）鉆石的貿(mào)易中心（市場驅(qū)動），如比利時(shí)、以色列、美國等，3）勞動 力較為低廉的地區(qū)（勞動力驅(qū)動），如印度、中國、東南亞地區(qū)等；目前世界鉆石切磨 的四大中心是比利時(shí)安特內(nèi)普、以色列特維拉夫、美國紐約和印度孟買，其中安特內(nèi)普 是最大的毛鉆交易中心，特維拉夫是最大的精細(xì)拋光鉆石交易中心，印度為毛鉆的切磨 中心，根據(jù)貝恩咨詢，2020 年印度的毛鉆凈進(jìn)口占據(jù)全球 95%的市場份額，主要是加工 小克拉鉆，美國紐約主要加工 3 克拉以上的大鉆；預(yù)計(jì)隨著加工技能/技術(shù)的提高，鉆石 加工業(yè)將逐步步入創(chuàng)新驅(qū)動階段，從人工磨石階段進(jìn)入到機(jī)器磨石階段。

疫情影響鉆石加工，受益于下游需求爆發(fā)，培育鉆石出口增速迅猛。根據(jù) GJEPC 數(shù)據(jù)， 2020 年上半年受到全球新冠疫情影響，下游采購量下降，天然鉆石毛坯出口額為 52.8 億 美元（同比-31.2%），印度的切磨工廠出現(xiàn)回款困難；由于天然鉆石和培育鉆石切割環(huán) 節(jié)基本相同，培育鉆石毛坯成本較天然鉆石低，且歐美鉆石珠寶商開始布局培育鉆石， 需要提前囤貨，印度的切磨工廠轉(zhuǎn)做培育鉆石，2020 年上半年培育鉆石進(jìn)口額為 1.03 億 美元（同比+28.6%），出口額為 1.35 億美元（同比+4.9%），培育鉆石進(jìn)出口均實(shí)現(xiàn)正 增長。

隨著疫情影響逐漸消退，下游鉆石消費(fèi)市場逐漸恢復(fù)，鉆石裸鉆的出口額快速回升。2021 年 7-8 月，天然鉆石裸鉆出口額為 43.1 億美元（同比+102%），培育鉆石裸鉆出口額為 2.34 億美元（同比+163.5%）。

培育鉆石爆發(fā)，供需雙景氣。根據(jù) GJEPC 數(shù)據(jù)，印度培育鉆石進(jìn)出口額自 2020 年下半 年起實(shí)現(xiàn)快速的增長，進(jìn)出口額實(shí)現(xiàn)了大幅的增長，2021 年 8 月，培育鉆石毛坯進(jìn)口額 為 0.73 億美元（同比+32.5%），受河南暴雨影響，進(jìn)口額環(huán)比下滑，出口額為 1.26 億美 元（同比+152.5%），下游需求景氣度高。

4、下游：美國先行，中國加速布局，四類玩家入局

品牌商積極推廣，美國先行。目前全球范圍內(nèi)已有多家鉆石品牌珠寶商推出培育鉆石。 2012 年 Diamond Foundry 在美國舊金山“硅谷”創(chuàng)立；2015 年推出自有培育鉆石品牌 VRAI，施華洛世奇在 2016 年創(chuàng)立培育鉆石品牌 Diama 并將其轉(zhuǎn)移至奢侈品部門（Atelier Swarovski）；De beers 在 2018 年推出培育鉆石品牌 Lightbox，并自己開發(fā)產(chǎn)能；全球最 大的莫桑石珠寶商在 2020 年推出培育鉆石系列 Caydia，潘多拉在 2021 年宣布放棄天然 鉆石，改用培育鉆石。國內(nèi)培育鉆石零售布局在 2020-2021 年取得較快發(fā)展，2020 年底， 培育鉆石品牌小白光 Lightmark 成立，2021 年 8 月豫園推出培育鉆石品牌露璨，2021 年 8 月，沃爾德旗下高端培育鉆石品牌 Anndia 開設(shè)線下門店。

我們將下游培育鉆石品牌分為四大類：一是天然鉆石開采商；二是傳統(tǒng)鉆石珠寶商（培 育鉆石品牌/產(chǎn)品系列），三是新興的培育鉆石品牌商，四是培育鉆石生產(chǎn)商布局下游。 我們認(rèn)為不同培育鉆石品牌的定價(jià)策略與運(yùn)營著力點(diǎn)不同，天然鉆生產(chǎn)商多采用低價(jià)策 略，品牌商采用重新定義鉆石產(chǎn)品、多 SKU 豐富產(chǎn)品矩陣的策略，培育鉆石生產(chǎn)商尋求 上下游產(chǎn)業(yè)整合。

類：天然鉆石開采商布局，以 De Beers 旗下的 Lightbox Jewelry 為代表的，主要通 過采取低價(jià)策略，將培育鉆石和天然鉆石的價(jià)格體系區(qū)分開。

De Beers 曾在 2015 年聯(lián)合 6 家鉆石公司成立鉆石生產(chǎn)商協(xié)會（DPA），鑒定 擁護(hù)天然鉆石，然而在 2018年改變對培育鉆石的態(tài)度，推出培育鉆石品牌 Lightbox， 未將培育鉆石按照顏色和凈度定價(jià)，僅根據(jù)重量定價(jià)為 800 美元/克拉，是天然鉆石 （顏色為 I，凈度為 VS1）價(jià)格的 1/10 左右；

2019 年 12 月，向客戶發(fā)布引導(dǎo)手冊明確區(qū)分天然鉆石和培育鉆石；2020 年底 Lightbox 開始積極擴(kuò)大產(chǎn)能，目前位于美國俄勒岡州格雷沙姆的一家新制造工廠已 正式投產(chǎn)，工廠建設(shè)耗資 9400 萬美元，一旦全面運(yùn)營，每年將生產(chǎn)約 20 萬克拉的 實(shí)驗(yàn)室培育的合成鉆石，使其生產(chǎn)能力提高約 10 倍。

Lightbox Jewelry 于 2021 年 10 月已推出 2 克拉的培育鉆石，同時(shí)推出 LIGHTBOX FINEST?系列，提供更高品質(zhì)的培育鉆石，顏色達(dá)到 D-F（目前官網(wǎng)上以 J 級以上 為主），凈度達(dá)到 VVS，F(xiàn)inest 系列定價(jià)為 1500 美元/克拉，是天然鉆石（顏色為 F， 凈度為 VS1）價(jià)格的 1/7 左右，打破以往 800 美元/克拉的標(biāo)準(zhǔn)。

第二類：傳統(tǒng)珠寶商布局，以施華洛世奇為代表的珠寶商是通過成立培育鉆石子品牌布 局，以 Signet、Charles & Colvard 為代表的珠寶商是通過推出培育鉆石系列產(chǎn)品布局。 施華洛世奇通過高端定位+豐富產(chǎn)品矩陣布局。施華洛世奇涉足培育鉆石市場的時(shí)間較早， 在 2016 年 5 月創(chuàng)建了培育鉆石品牌 Diama，品牌使用培育鉆石，2018 年 7 月，將 Diama 從寶石部門調(diào)整至奢侈品部門（Atelier Swarovski），標(biāo)志著公司把該品牌戰(zhàn)略重心定位 在高端奢侈品領(lǐng)域。目前在中國地區(qū)的官網(wǎng)上尚未上線 Diama，在北美地區(qū)官網(wǎng)上線的 Diama 處于缺貨狀態(tài)。

Signet 旗下多品牌布局培育鉆石，以豐富珠寶配飾 SKU。Signet 于 2020 年 1 月宣布在旗 下主要品牌 Kay、Jared 、Zales 和線上品牌 James Allen 銷售培育鉆石珠寶首飾，培育鉆 石產(chǎn)品包括時(shí)尚珠寶、婚慶珠寶以及高級珠寶，通過豐富產(chǎn)品 SKU 來吸引消費(fèi)者，截至 我們統(tǒng)計(jì)，Kay/Jared/Zales 品牌的培育鉆石珠寶產(chǎn)品分別有 85/52/87 個(gè)。

Charles & Colvard 布局培育鉆石品牌發(fā)力高端市場。2020 年 9 月推出培育鉆石產(chǎn)品系 列 Caydia，作為其對于莫桑石產(chǎn)品市場的有效補(bǔ)充，在高級珠寶系列中，培育鉆石的 SKU 高達(dá) 305 個(gè)，培育鉆石產(chǎn)品的顏色為 E、F、G，凈度為 VS1。

第三類：新興培育鉆石零售品牌入局，以 Caraxy、Light Mark 和 Brilliant Earth 為代表 的品牌的新興品牌快速進(jìn)入消費(fèi)市場。2015年，Caraxy在深圳珠寶展首次展出培育鉆石， 推動中國培育鉆石起步，2018 年成為入駐天貓平臺的培育鉆石品牌。2019 年推動中 國培育鉆石鑒定分級團(tuán)隊(duì)標(biāo)準(zhǔn)的制定和政府備案。2020 年初在南京開設(shè)線下專 賣店；2021 年推出在線 3D 虛擬試戴中心，幫助客戶更好地選購產(chǎn)品。

國內(nèi)培育鉆石新興品牌小白光引領(lǐng)“克拉自由”新理念，打造年輕奢華的品牌定位。2020 年小白光正式推出，2021 年 1 月在上海開設(shè)線下門店，小白光提供以 HPHT 法生產(chǎn) 的培育鉆石，推出終端售價(jià)為 19999 元的 1 克拉鉆戒的主打產(chǎn)品，希望基于材料創(chuàng)新、 提供高性價(jià)比、更環(huán)保的鉆石產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)年輕人可負(fù)擔(dān)的奢侈，打造屬于 Z 時(shí)代的“克 拉自由”。

線下積極開店，重視“體驗(yàn)式”消費(fèi)。2021 年 1 月，小白光線下門店在上海靜安大 悅城開業(yè)后，繼續(xù)加快線下門店的布局，目前上海已經(jīng)有 3 家門店（靜安大悅城、閔行 龍湖天街和長寧龍之夢），南京新開 1 家門店，預(yù)計(jì)今年年底能夠達(dá)到 8-10 家門店，有 望明年實(shí)現(xiàn) 30-40 家門店布局。鉆石珠寶的消費(fèi)者具有明顯“偏愛線下購買”的特征， 注重場景和儀式感，小白光的線下門店開創(chuàng)沉浸式鉆石體驗(yàn)?zāi)Ｊ?，通過網(wǎng)絡(luò)預(yù)約進(jìn)店可 享受專屬接待，店內(nèi)采用開放式柜臺陳列，并給顧客提供網(wǎng)紅化妝臺進(jìn)行自由佩戴，帶 給年輕消費(fèi)者沉浸式體驗(yàn)，同時(shí)在營銷上，對于在門店購買 1 克拉鉆石的顧客，可以贈 送天上 1 顆星星的命名權(quán)，豐富產(chǎn)品形式。

小白光產(chǎn)品多元，價(jià)格定位“可負(fù)擔(dān)”，滿足不同消費(fèi)場景下的消費(fèi)者需求?？钍缴希?小白光持續(xù)推出產(chǎn)品系列以豐富 SKU，主要有東京愛情物語系列、笛卡爾系列、火星天 使系列和莎翁系列，在 9 月份推出“光系列”新品，目前天貓旗艦店的 SKU 數(shù)量達(dá)到 189 個(gè)，線下門店展廳有鉆戒項(xiàng)鏈區(qū)（婚慶場景）和首飾區(qū)（配飾場景），線上天貓旗 艦店的界面也區(qū)分了婚戒系列、鉆戒系列和飾品系列；定價(jià)上，小白光堅(jiān)持“年輕人可 負(fù)擔(dān)的奢侈”的品牌初心，對于需要購買鉆石作為禮品的消費(fèi)者，可以提供 1 萬元以上 的產(chǎn)品，對于需要購買鉆石作為飾品的消費(fèi)者，可以提供 1000-3000 元的產(chǎn)品，滿足不 同場景下的消費(fèi)者需求。

第四類：培育鉆石生產(chǎn)商垂直一體化布局進(jìn)入培育鉆石產(chǎn)業(yè)鏈，以 Diamond Foundry、 Multicolour 慕蒂卡（鄭州華晶旗下）為代表。Diamond Foundry 是 2012 年在美國硅谷 成立的實(shí)驗(yàn)室培育鉆石品牌，以 CVD 法進(jìn)行鉆石培育，2015 年成立培育鉆石零售品牌 VRAI，2018 年在中國上海設(shè)立公司，2019 年開設(shè)品牌天貓旗艦店及京東旗艦店，2020 年零售品牌 VRAI 在中國開設(shè)線下門店。公司預(yù)計(jì)在 2022 年底之前將華盛頓工廠的 年產(chǎn)量提高到 500 萬克拉，達(dá)到 De beers 的 2020 年的產(chǎn)量的 1/4。

培育鉆石生產(chǎn)企業(yè)鄭州華晶，締造時(shí)尚綠色鉆石珠寶品牌“MULTICOLOUR”。 Multicolour 是鄭州華晶旗下的培育鉆石品牌，根據(jù)官網(wǎng)介紹，華晶公司多年致力于發(fā)展 實(shí)驗(yàn)室培育鉆石，在自主研發(fā)培育鉆石技術(shù)上已經(jīng)獲得了百項(xiàng)國家專利，并將其應(yīng)用到 輕奢時(shí)尚珠寶的設(shè)計(jì)，Multicolour 成為了擁有培育全色系彩色鉆石專利的珠寶品牌， 自主研發(fā)保障產(chǎn)品品質(zhì)，公司的戒指品類中鉆石凈度可以達(dá)到 IF 級別。Multicolour 鉆石 珠寶推崇女性精致穿搭，以豐富多面的款式選擇，成就女性自身魅力的極致追求。目前在鄭州開設(shè) 2 家線下門店。

（二）認(rèn)證及分級標(biāo)準(zhǔn)逐漸完善

進(jìn)入消費(fèi)領(lǐng)域，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)逐漸規(guī)范化。1）國際：2015 年國際標(biāo)準(zhǔn)化組織（ISO）頒布了 《珠寶首飾-鉆石業(yè)消費(fèi)信心》標(biāo)準(zhǔn)，明確合成鉆石與實(shí)驗(yàn)室培育鉆石為同義名稱；2018 年，美國聯(lián)邦貿(mào)易委員會（FTC）修訂了鉆石的定義，去掉了天然的限定；2019 年 3 月 底，國際寶石學(xué)院（IGI）發(fā)布公告，稱其發(fā)布的新版證書中，將使用術(shù)語“實(shí)驗(yàn)室 培育鉆石”替代“合成鉆石”。2）國內(nèi)：國家珠寶玉石質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)中心（NGTC）發(fā) 布了《合成鉆石鑒定與分級》的企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。2021 年 7 月，全國珠寶玉石標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員 會就將“培育鉆石”納入規(guī)范定名，公開征求意見。

GIA 引領(lǐng)，IGI、NGTC、HRD 跟隨，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)日趨完善。2018 年 FTC 后，國內(nèi)外鉆石 鑒定機(jī)構(gòu)陸續(xù)推出針對培育鉆石的鑒定證書，認(rèn)證及分級體系日益完善。目前主流的鑒 定機(jī)構(gòu)有：美國寶石學(xué)院(GIA)、國際寶石學(xué)院(IGI)、比利時(shí)鉆石高等評議會(HRD)、國 家珠寶玉石質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)中心 NGTC。美國寶石學(xué)院（GIA）創(chuàng)立于 1931 年，是一家以 珠寶鑒定和專業(yè)知識教育與研究為服務(wù)內(nèi)容的非營利機(jī)構(gòu)，曾提出的 4C 標(biāo)準(zhǔn)是國際珠 寶屆通用標(biāo)準(zhǔn)。GIA 于 2006 年開始提供合成鉆石鑒定，針對重量為 0.15 克拉或以上的 未鑲嵌、無色至近乎無色的合成鉆石進(jìn)行鑒定。2019 年，修訂其培育鉆石教材和報(bào)告標(biāo) 準(zhǔn)，不再使用“合成”一詞；2020 年 10 月，推出新版培育鉆石證書，包含鉆石 4C 描述 等與天然鉆石證書相同的信息，同時(shí)注明該鉆石的工藝制作方法、是否存在后期改色處 理等內(nèi)容。

國際寶石學(xué)院（IGI）成立于 1975 年世界鉆石中心比利時(shí)安特衛(wèi)普，以鉆石、 寶石和首飾專業(yè)鑒定及寶石學(xué)培訓(xùn)課程為旗下主要業(yè)務(wù)，僅次于 GIA。IGI 自 2005 年開 始提供培育鉆石鑒定，其采用 4C 標(biāo)準(zhǔn)為培育鉆石出具證書，包括顏色等級、凈度等級、 切工、工藝方法等，所有分級與天然鉆石相同，并注明其為培育鉆石；2018 年 9 月，豫 園股份戰(zhàn)略投資收購其 80%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)控股；2021 年 5 月，IGI 成為全球?qū)ε嘤@ 石具有 ISO 認(rèn)證資格的機(jī)構(gòu)。比利時(shí)鉆石高等評議會（HRD Antwerp）成立于 1973 年， 是全世界最權(quán)威的鉆石檢驗(yàn)、研究和證書出具機(jī)構(gòu)之一，全球最大的鉆石交易地（比利 時(shí)安特衛(wèi)普）鉆石行業(yè)最高官方管理組織。

HRD 于 2014 年提供培育鉆石鑒定報(bào)告；2019 年 3 月，HRD 宣布改變其實(shí)驗(yàn)室培育鉆石證書，使用與天然鉆石相同的術(shù)語詳細(xì)描述 4C， 并擴(kuò)大其合成寶石的顏色類別。國家珠寶玉石質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)中心（NGTC）創(chuàng)立于 1993 年，是國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)檢疫總局依法授權(quán)的珠寶玉石專業(yè)質(zhì)檢機(jī)構(gòu)，中國 個(gè)鉆石分級標(biāo)準(zhǔn)的創(chuàng)立者。NGTC 于 2019 年 12 月對合成鉆石的顏色和凈度進(jìn)行分級； 2020 年 1 月發(fā)布新的《合成鉆石鑒定與品質(zhì)評價(jià)》企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，修改了培育鉆石的命名規(guī) 則，并正式推出 NGTC 實(shí)驗(yàn)室培育鉆石證書；2021 年推出培育鉆石鑒定；2021 年 3 月， NGTC 出具實(shí)驗(yàn)室培育鉆石鑲嵌首飾證書，詳細(xì)分級與天然鉆石完全相同。

三、重點(diǎn)公司分析

（一）主要上市公司概覽

上游：中國生產(chǎn)商占據(jù)培育鉆石原石生產(chǎn)市場半壁江山，且主要采用 HPHT 法，其中 HPHT 法生產(chǎn)商主要以黃河旋風(fēng)、中南鉆石、力量鉆石、豫金剛石為代表，CVD 法生產(chǎn) 商以上海征世和杭州超然為代表的，生產(chǎn)公司主要集中在河南。培育鉆石生產(chǎn)商的上市 企業(yè)中，中兵紅箭的營收體量最大，歸母凈利潤穩(wěn)中有升，黃河旋風(fēng)在經(jīng)歷了架構(gòu)調(diào)整 后，2021 年上半年業(yè)績改善、轉(zhuǎn)虧為盈，力量鉆石營收體量較小但凈利率表現(xiàn)亮眼，2020 年力量鉆石規(guī)模凈利率為 29.8%。

下游：零售品牌紛紛入局培育鉆石領(lǐng)域?？偛课挥谂f金山的美國珠寶公司 Brilliant Earth 是由 Beth Gerstein 和 Eric Grossberg 在 2005 年創(chuàng)立，在 2021 年 8 月 30 日遞交招股說 明書，受益于培育鉆石下游需求崛起，公司 2019/2020 年分別實(shí)現(xiàn)營收 2.0/2.5 億美元， 增速 25%。2020 年實(shí)現(xiàn)凈利潤 2158 萬美元（凈利率為 8.6%），首次扭虧為盈。

（1）面 向千禧一代，利用區(qū)塊鏈技術(shù)打造“道德”的珠寶市場，Brilliant Earth 是一家主要面向 千禧一代的珠寶品牌，主要在線上開展業(yè)務(wù)，提供完善的訂婚戒指和結(jié)婚戒指的定制服 務(wù)，線上顧問會根據(jù)客戶對鉆石的顏色、大小、切割，戒托材質(zhì)，以及預(yù)算等要求，綜 合考慮后推薦適合的產(chǎn)品；Brilliant Earth 致力于打造一個(gè)“合乎道德”的珠寶市場，制 定了嚴(yán)格的鉆石采購協(xié)議，努力實(shí)現(xiàn) 100%回收鉆石和貴金屬以減少金屬和鉆石開采造成 的負(fù)面影響，也是首批利用區(qū)塊鏈技術(shù)大規(guī)模提高產(chǎn)品可追溯性的珠寶品牌；

（2）產(chǎn)品 品類豐富、價(jià)格區(qū)間跨度大，滿足不同的消費(fèi)需求，Brilliant Earth 提供天然/培育鉆石定 制、珠寶產(chǎn)品（戒指/耳飾/項(xiàng)鏈/手鏈）、寶石產(chǎn)品等多品類產(chǎn)品，定制戒指的價(jià)格在 500-3350 美元不等，配飾價(jià)格低至 250 美元以下，價(jià)格在 75-250 美元的 SKU 有 228 個(gè)。 多品類業(yè)務(wù)下產(chǎn)品價(jià)格區(qū)間跨度大，毛利率低于傳統(tǒng)的鉆石珠寶零售商（一般在 60%以 上），公司 2019/2020 年毛利率分別為 42.2%/44.6%。

豫園加碼培育鉆石賽道，推出培育鉆石新品牌露璨。豫園通過收購、合資等方式深耕珠 寶時(shí)尚領(lǐng)域，2021 年 8 月 12 日公司推出自有培育鉆石品牌露璨（LUSANT），與新中式 黃金珠寶品牌老廟、法國設(shè)計(jì)師珠寶品牌 DJULA、意大利奢華珠寶品牌 DAMIANI 等構(gòu) 成豫園珠寶時(shí)尚集團(tuán)的品牌矩陣，成為個(gè)布局該領(lǐng)域的國內(nèi)知名珠寶集團(tuán)；與目前 擁有的 IGI 80%股權(quán)（2018 年 9 月收購）完成全球鉆石珠寶產(chǎn)業(yè)鏈的布局。

目前露璨主要上線 63 個(gè) SKU，價(jià)格帶覆蓋 6100 元（0.32 克拉）至 26.78 萬元（1.72 克 拉），產(chǎn)品凈度大多在 VS 及以上，顏色為 D-G（多為 F 色及以上），其中戒指和項(xiàng)鏈 品類區(qū)分婚慶佩戴和時(shí)尚佩戴，滿足不同消費(fèi)場景下的需求。

（二）黃河旋風(fēng)

超硬材料行業(yè)巨頭，產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)多管齊下。公司是全球最大的超硬材料生產(chǎn)基地，涉獵超 硬材料行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈。黃河旋風(fēng)主要從事生產(chǎn)金剛石單晶、金剛石微粉和培育鉆石，產(chǎn) 業(yè)鏈從超硬材料單晶到超硬材料產(chǎn)品、超硬復(fù)合材料、原輔材料、首飾等在鉆石等領(lǐng)域， 其中超硬材料營收占比近 5 成，毛利率水平明顯高于其他品類，2020 年超硬材料的毛利 率為 32.3%，超過公司整體毛利率水平 12.1pct。

業(yè)績改善，毛利率提升。公司 2020 年總營收為 24.5 億元，同比下降 15.9%，主要受收入 下降、計(jì)提減值損失和處置老舊資產(chǎn)等因素影響，其中金剛石、培育鉆石等超硬材料收 入 11.84 億元，2020 年公司歸母凈利潤為-9.8 億元，主要受此前收購名匠智能業(yè)務(wù)拖累， 公司于 2020 年已出售名匠智能全部股權(quán)，2021 年重新聚焦超硬材料主業(yè)，2021 年上半 年實(shí)現(xiàn)收入 13.2 億元，同比增長 9.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 2396 萬元，同比增長 131.7%。 單 Q2 毛利率為 35.44%，環(huán)比+7.77pct，預(yù)計(jì)受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善。

中國最大的鉆石制造商，有望受益于培育鉆石高景氣。公司于 2015 年完成了“寶石級鉆 石系列產(chǎn)品開發(fā)與產(chǎn)業(yè)化”項(xiàng)目產(chǎn)業(yè)化和市場化的大規(guī)模生產(chǎn)，目前公司 3-5 克拉珠寶 級培育鉆石在國內(nèi)外已擁有穩(wěn)定市場。

（三）中兵紅箭

國內(nèi)超硬材料龍頭企業(yè)，世界最大的硬材料科研、生產(chǎn)基地。中南鉆石是中兵紅箭股份 有限公司全資子公司，主要產(chǎn)品包括人造金剛石、立方氮化硼單晶、聚晶、培育鉆石等， 已出口至歐美、日本、印度等 40 多個(gè)國家和地區(qū)，其中工業(yè)金剛石產(chǎn)量、銷量和市占率 均穩(wěn)居世界首位多年。在消費(fèi)領(lǐng)域，公司已實(shí)現(xiàn)寶石級培育鉆石的規(guī)?；a(chǎn)，高溫高 壓合成寶石級培育鉆石處于國內(nèi)行業(yè)領(lǐng)先水平，中南鉆石是國內(nèi)批量生產(chǎn) 4-7mm 優(yōu) 質(zhì)合成鉆石的企業(yè)，高溫高壓條件下合成出顆粒尺寸 4～7mm、單晶重量 0.6～1.2 克拉 的Ⅱa 型鉆石，成品率達(dá)到 90%以上，實(shí)現(xiàn)了Ⅱa 型鉆石的產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)。公司營收和凈利 潤穩(wěn)步增長，2021 上半年公司營收達(dá) 28.8 億元，同比+24.3%，歸母凈利潤為 3.3 億元， 同比+78.7%，凈利率達(dá) 11.4%，主要系工業(yè)金剛石漲價(jià)和高毛利率培育鉆石業(yè)務(wù)占比提 升。

HPHT 法生產(chǎn)為主，未來將逐步進(jìn)入 CVD 法。中南鉆石主要以 HPHT 法生產(chǎn)培育鉆石，產(chǎn)品以 2-10 克拉為主，根據(jù)公司 2020 年報(bào)，公司已經(jīng)掌握了“20-50 克拉培育鉆石金剛 石單晶”合成技術(shù)，20-30 克拉培育鉆石可批量化穩(wěn)定生產(chǎn)，同時(shí)公司也掌握了厘米級高 溫高壓 CVD 晶種制備技術(shù)，CVD 培育鉆石產(chǎn)品制備技術(shù)達(dá)到國際主流水平。2019 年公 司投入年產(chǎn) 12 萬克拉高溫高壓法寶石級培育金剛石生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì) 2022 年 10 月 投產(chǎn)。中南鉆石2020年實(shí)現(xiàn)收入19.2億元，2021年上半年?duì)I收達(dá)到13.6億元，同比+65.4%， 受益于培育鉆石行業(yè)高景氣。

（四）力量鉆石

河南省力量鉆石股份有限公司（301071.SZ，簡稱力量鉆石）創(chuàng)立于 2010 年 11 月，位于 河南柘城高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)超硬材料及制品產(chǎn)業(yè)化基地，公開發(fā)行前，實(shí)控人 為董事長兼總經(jīng)理邵增明（直接持有 53.11%）和董事李愛真（直接持有 22.09%），李愛 真與邵增明系母子關(guān)系，公司實(shí)際控制人直接和間接合計(jì)持有公司 77.18%的股份，本次 公開發(fā)行股份占發(fā)行后公司總股本的 25.00%，發(fā)行后邵增明直接持股 39.83%，李愛真直 接持股16.56%。公司是一家專業(yè)從事人造金剛石產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)， 2017 年通過收購河南新源超硬材料有限公司（簡稱新源公司）金剛石微粉業(yè)務(wù)，目前已 形成金剛石單晶、金剛石微粉、培育鉆石三大核心產(chǎn)品體系，產(chǎn)品間協(xié)同效應(yīng)明顯。

單晶和微粉業(yè)務(wù)營收占比高。2020 年金剛石單晶及金剛石微粉業(yè)務(wù)的營收占比分別為 41.9%/42.4%，合計(jì)占比 84.3%，占比較高且穩(wěn)定，2018-2019 年受國內(nèi)制造業(yè)投資產(chǎn)出 增速下降影響，金剛石微粉增速有所下滑，但是單晶和微粉兩項(xiàng)業(yè)務(wù)總體穩(wěn)定。高品級 金剛石單晶產(chǎn)能瓶頸問題逐漸解決，產(chǎn)銷量快速增長。2020 年金剛石單晶和金剛石微粉 業(yè)務(wù)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營收 2 億元，同比增長 12.6%。

金剛石單晶和微粉在工業(yè)領(lǐng)域地位逐漸增強(qiáng)。金剛石單晶主要用于制造鋸切工具和鉆進(jìn)工具，在材料的中粗加工中應(yīng)用普遍，終端應(yīng)用領(lǐng)域側(cè)重工程施工、資源開采等領(lǐng)域， 與下游基建、地產(chǎn)、資源開采行業(yè)發(fā)展關(guān)聯(lián)較大，其中隨著基建和房地產(chǎn)投資穩(wěn)步增長， 建材石材領(lǐng)域的金剛石單晶需求穩(wěn)步增長，礦產(chǎn)資源需求的增加帶動勘探采掘領(lǐng)域的金 剛石單晶需求逐步增長；金剛石微粉主要用于制造磨削工具，終端應(yīng)用為精密機(jī)械加工、 清潔能源、消費(fèi)電子、半導(dǎo)體等領(lǐng)域，水電、風(fēng)電、核電、光伏發(fā)電和 LED 照明等清潔 能源領(lǐng)域均需使用金剛石工具，光伏、LED 領(lǐng)域發(fā)展帶動金剛石微粉需求增長。

受益于行業(yè)高景氣，培育鉆石業(yè)務(wù)增長迅速，占比逐步提高。2018-2020 年公司處于培育 鉆石研發(fā)和市場開拓期，目前培育鉆石營收規(guī)模占比小、增速快，隨著全球鉆石珠寶商 開始布局培育鉆石，消費(fèi)者對培育鉆石的接受度逐漸提高，對上游培育鉆石毛坯的需求 增大，公司的培育鉆石業(yè)務(wù)有望迎來快速增長。2020 年培育鉆石營收占比達(dá)到 15.2%， 較 2018 年提升 8.8pct。

產(chǎn)能、技術(shù)雙擊帶來培育鉆石業(yè)務(wù)量價(jià)同增。公司持續(xù)關(guān)注市場發(fā)展動向，及時(shí)調(diào)整金 剛石單晶、微粉和培育鉆石之間的產(chǎn)能分布，2018/19/20 年培育鉆石產(chǎn)量分別為 6.2/12.8/13.6 萬克拉，受益于下游對培育鉆石需求穩(wěn)步增長，公司增加了機(jī)器設(shè)備的資本 性投入，產(chǎn)能增長為培育鉆石的產(chǎn)量提升提供有力保障；此外，公司在培育鉆石生產(chǎn)技 術(shù)上實(shí)現(xiàn)突破，公司 3 克拉、4 克拉、5 克拉及以上大顆粒培育鉆石產(chǎn)銷量占比增加，大 顆粒培育鉆石銷售價(jià)格較高，從而銷售均價(jià)上升，公司特等品級的培育鉆石毛坯均價(jià)從 2018 年的 371.2 元/克拉增長至 2020 年的 792.7 元/克拉，其中 2018/19/20 年 3 克拉以上 培育鉆石在培育鉆石業(yè)務(wù)中的營收占比分別為 0%/8.7%/28.3%，從而實(shí)現(xiàn) 3 克拉以上培 育鉆石貢獻(xiàn)總營收 0%/1.4%/4.3%。

受產(chǎn)能擴(kuò)張、產(chǎn)品質(zhì)量提升，公司收入利潤齊升。公司營收從 2018 年 2.04 億元增長至 2020 年 2.45 億元，2019/2020 年增速分別為 8.7%/10.7%，隨著國內(nèi)疫情影響逐漸緩解， 國內(nèi)復(fù)產(chǎn)復(fù)工，加工制造業(yè)、下游消費(fèi)端需求逐漸恢復(fù)，2021 年上半年實(shí)現(xiàn)營收 2.18 億 元，同比+125.4%，歸母凈利率實(shí)現(xiàn) 1.08 億元，同比+326.5%。

毛利率高于同業(yè)，培育鉆石貢獻(xiàn)大。2018-2020 年公司毛利率分別 50.8%、43.9%和 43.6%， 遠(yuǎn)超過黃河旋風(fēng)和中兵紅箭的超硬材料業(yè)務(wù)的毛利率水平。其中，培育鉆石毛利率從 2018 年 48.5%提升至 2020 年 66.8%，主要由于公司培育鉆石合成技術(shù)水平提高、相關(guān)生產(chǎn)技 術(shù)成熟穩(wěn)定后，單位成本大幅下降，同時(shí)大顆粒培育鉆石銷售均價(jià)較高，對應(yīng)的毛利率 較高，對公司整體毛利率貢獻(xiàn)較大；金剛石單晶和金剛石微粉毛利率分別從 2018 年的 45.7%和 54.5%下降至 2020 年的 39.4%和 40.4%，主要由于報(bào)告期內(nèi)市場需求旺盛吸引主 要生產(chǎn)商擴(kuò)大產(chǎn)能，導(dǎo)致競爭程度增加，市場銷售價(jià)格有所下滑。

費(fèi)用管控良好，研發(fā)投入穩(wěn)定，規(guī)?？焖贁U(kuò)張帶動資產(chǎn)負(fù)債率提升。公司在費(fèi)用率方面 管控良好，期間費(fèi)用率在 9%-11%，其中研發(fā)費(fèi)用率穩(wěn)定在 4%左右，研發(fā)人員占比始終 保持在 10%以上。2018-2020 年公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為 32.8%/34.5%/44%，2021 年上半 年為 46.8%。主要因?yàn)楣灸壳吧刑幱诳焖贁U(kuò)張期，近三年均有大額資本支出，逐步適 度增加負(fù)債，運(yùn)用短期借款、長期借款等方式融資以保持融資的持續(xù)性與財(cái)務(wù)的靈活性， 公司總體的資產(chǎn)負(fù)債率處于穩(wěn)定的合理水平。

綜合以上分析我們認(rèn)為，培育鉆石上游最先受益，上游通過研發(fā)創(chuàng)新，形成一定的技術(shù) 壁壘，逐步放量、出口，受益于海外需求與國內(nèi)滲透率的提升；下游的培育品牌逐步崛 起，消費(fèi)市場上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元且價(jià)格穩(wěn)定，進(jìn)入品牌商競爭的時(shí)代。

培育鉆石行業(yè)目前 處于導(dǎo)入期，區(qū)別于天然鉆石的傳統(tǒng)行業(yè)，（1）培育鉆石生產(chǎn)商需要關(guān)注產(chǎn)能和技術(shù)， 短期內(nèi)具備產(chǎn)能優(yōu)勢的企業(yè)可以快速供貨，滿足下游的爆發(fā)需求，中長期具備技術(shù)研發(fā) 壁壘、降本能力的企業(yè)擁有話語權(quán)，目前低品級、小顆粒的培育鉆石生產(chǎn)門檻低，競爭 激烈，高品級、大顆粒技術(shù)門檻高，處于藍(lán)海市場；（2）中游現(xiàn)階段是勞動密集型，隨 著技術(shù)進(jìn)步，在創(chuàng)新驅(qū)動下加工業(yè)有望從人工打磨時(shí)代進(jìn)入到機(jī)器打磨時(shí)代；（3）下游 品牌商的核心競爭力仍然在于品牌和渠道，前期通過多元產(chǎn)品結(jié)構(gòu)吸引消費(fèi)者和渠道網(wǎng) 絡(luò)布局觸達(dá)消費(fèi)者，形成品牌認(rèn)知后，打造品牌壁壘。

四、風(fēng)險(xiǎn)提示

培育鉆石廠商產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期、培育鉆石價(jià)格不穩(wěn)定、消費(fèi)者接受度不高等。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報(bào)告原文。）

精選報(bào)告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。

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